Et tous les regards de se tourner vers la BCE

Après la Réserve fédérale américaine, la Banque d’Angleterre et nombre d’autres banques centrales sur la planète qui ont baissé leur taux d’intérêt, c’est au tour de la Banque centrale européenne (BCE) de dévoiler la manière dont elle va déployer son sac à malices monétaire. S’il ne fait aucun doute que la BCE va annoncer des mesures à l’image des autres banques centrales, il reste à savoir sous quelle forme elles se présenteront.

L’instrument de politique monétaire le plus mis en avant par les intervenants de marché est sans surprise le taux de dépôt. En territoire négatif (à -0,5%), ce taux directeur suscite moult controverses compte tenu de ses effets sur les banques. En effet, il joue le rôle de taxe sur les réserves excédentaires que les banques déposent auprès de la BCE. Pour rendre la taxe moins pénalisante pour ces dernières, il a été décidé en septembre dernier de l’accompagner d’un mécanisme de tiering. Ce dernier permet d’exempter les banques de la taxe sur une partie de leurs réserves excédentaires – toutes les réserves se situant au-dessous du seuil de six fois le montant des réserves obligatoires qu'elles doivent déposer auprès de la BCE.

Aujourd’hui, le marché escompte d’une baisse de 10 points de base de ce taux d’intérêt ; cependant afin d’atténuer l’effet négatif d’une augmentation de cette taxe, la BCE pourrait mettre en place un multiplicateur des réserves obligatoires plus élevé. Ainsi, mécaniquement, il y aurait une taxe plus élevée sur les réserves excédentaires mais une plus grande part d'entre elles en serait exemptée. Au-delà de l’assouplissement des conditions financières associées à une baisse du taux de dépôt, il faut également garder à l’esprit que la BCE prend en compte les décisions de politique monétaire des autres banques centrales. Or, la Fed et la BoE ayant baissé leur taux d’intérêt, l’euro s’est apprécié. Une nouvelle pas forcément rassurante, puisque cela renchérit le prix des exportations des Dix-neuf dans un contexte où la demande mondiale tangue quelque peu et affaiblit le prix des importations, alors que la BCE s’efforce d’obtenir une accélération de l’inflation.

L'autre instrument qui sera l'objet d'une attention particulière sera le Quantitative easing (QE). Depuis le 1er novembre dernier, les achats mensuels de titres d’Etat et d’entreprise se chiffrent à environ 20 milliards d'euros par mois. Concrètement, au mois de janvier, ses achats ont atteint 23,462 milliards. Ce montant comprend 14,137 milliards d’euros d’achats de titres d’Etat et 5,738 milliards d'euros d’achats de titres d’entreprise. Le reste des acquisitions de la BCE est composé d’obligations sécurisées et d’ABS (Asset-Backed Security). Du côté d’Oxford Economics on pense que, “les achats de titres d’entreprise vont augmenter de 5 milliards d’euros, le QE atteindrait donc au moins 25 milliards d’euros par mois en vue de protéger les conditions de crédit". Un avis que partage Franck Dixmier, Directeur des gestions obligataires d’Allianz Global Investors, "les marchés sont en attente d’une baisse du taux de dépôt. Nous privilégions plutôt une augmentation du QE, dans un contexte où, au vu de l’évolution des discussions en zone euro sur de possibles mesures de soutien budgétaire, un taux encore plus négatif paraît moins urgent". Plus globalement à propos du QE, Olivier Rakau, chef économiste en charge de l'Allemagne chez Oxford Economics, explique qu'en vue de renforcer son message, Christine Lagarde pourrait également laisser entendre qu'elle serait prête à remettre en cause la limite de l'émetteur et qu'une telle règle n'est pas "gravée dans le marbre".

Une troisième mesure semble être plébiscitée par les investisseurs. Elle consisterait à renforcer le TLTRO III (Targeted Longer-Term Refinancing Operations). C'est un programme de refinancement de long terme des banques, avec des conditions particulièrement avantageuses, mis en place par la BCE afin de faciliter la transmission de la politique monétaire, donc du crédit, au secteur privé. Une idée pourrait d'être d'amender certaines des conditions du programme, comme l'explique Franck Dixmier. Selon lui, '"un assouplissement des paramètres du TLTRO III, avec des facilités de financement ciblées sur les PME, permettrait d’encourager les banques à favoriser l’accès au crédit des entreprises les plus exposées à la crise. L’objectif est d’éviter que les problèmes de trésorerie ne deviennent des problèmes de solvabilité, qui se traduiraient par des faillites en cascade et une explosion du chômage".

Au final, selon Wolfgang Bauer, gérant au sein de l’équipe Taux M&G, trois scénarios sont possibles pour la BCE demain : "le statu quo, une réaction mesurée ou le bazooka". Selon Alexandre Baradez responsable analyses marchés chez IG France, "le calibrage de l’intervention sera donc important. Il est possible que la BCE ne cherche pas à ‘choquer’ le marché tout de suite mais peut-être à intervenir par phases. Mise en place d’un cadre, d’une rhétorique ciblée et de mesures initiales pour créer un contexte, et garder d’autres mesures en réserve en fonction de la réaction de marchés". Par ailleurs, selon l’analyste, "considérer qu’elle peut moins agir après toutes les mesures déployées post crises des subprimes et de la dette en zone euro serait une erreur", ce malgré les mesures de politique monétaire toujours plus inventives annoncées ces dernières années. Nous voilà prévenus.