Le français Cerba signe un LBO historique

Les LBO continuent d'agiter le monde des fusions-acquisitions. Un jour après l'opération sur Corialis, bouclée en trois semaines, un autre processus de vente majeur est sur le point de se conclure en un temps record : il s'agit de Cerba Healthcare. Ses propriétaires Partners Group et Investments PSP ont entamé des négociations exclusives avec le fonds suédois EQT. Pour un prix qui en fait la transaction à effet de levier la plus importante de l'année en France à ce jour et l'une des plus importantes de l'histoire du marché français : environ 4,5 milliards d'euros selon WanSquare, confirmant les informations de Bloomberg.

Ce montant représente un multiple de près de 12 fois l'Ebitda, comme lors du LBO précédent. Selon nos informations, la part d'equity (fonds propres) atteint environ 2,9 milliards d'euros et la dette (composée notamment d'une tranche de dette senior B et d'une tranche high yield) est apportée par Deutsche Bank, Goldman Sachs, UBS et Natixis.

Entre l'ouverture des discussions avec les candidats repreneurs et l'annonce de la sélection d'EQT, moins d'une semaine s'est déroulée. "Cette rapidité est très caractéristique des gros LBO depuis douze mois. En dehors de la dimension du prix, essentielle, ceux qui remportent les deals sont ceux qui ont pris de l'avance avant même que l'actif ne soit vendu et dont la notoriété sur la Place est telle qu'ils sont capables de lever de la dette très rapidement", explique un professionnel. Dans le cas de Corialis par exemple, Astorg avait déjà "pitché" lors de l'appel d'offres de 2017 et connaissait donc parfaitement d'actif : il a pu approcher le vendeur, CVC Capital, avec une offre "pré-packagée" qui lui a permis de griller la politesse à ses concurrents.

EQT, issu de la galaxie Wallenberg, est pour sa part un acteur respecté du private equity en Europe et il s'est illustré en France depuis l'ouverture de son bureau parisien l'année dernière, qui avait fait grand bruit. En outre, comme Corialis, Cerba en est à son cinquième LBO. C'est donc un dossier qui a beaucoup circulé parmi les fonds d'investissement et sur lequel beaucoup d'analyses ont été faites. Les prétendants sont donc capables de se positionner rapidement. Conseillé par la banque Lazard et les cabinets d'avocats Freshfields Bruckhaus Deringer et Paul Hastings, EQT dispose également pour sa part de moyens extrêmement importants grâce à son fonds EQT IX, qui a déjà levé 14,6 milliards d'euros depuis son lancement début 2020, tout près de sa limite ferme de 15 milliards… Il a donc pu sans peine présenter quasi-immédiatement une offre ferme pré-financée.

L'activité de Cerba - un laboratoire de biologie médicale et d'essais cliniques - a rendu le processus de cession très particulier. "Dans le contexte de pandémie, l'opération est ultra-sensible. Les parties-prenantes n'ont pas organisé de processus ouvert, mais ont au contraire voulu s'assurer que les prétendants soient en mesure de passer entre les fourches caudines des autorités", raconte un témoin. Outre le fait de pouvoir obtenir l'aval des autorités - particulièrement pointilleuses en ce moment dans la santé - en cas d'acquisition par un investisseur étranger, les candidats devaient satisfaire aux règles sur les laboratoires fixées par le Code de la santé publique.

Ainsi, ils ne pouvaient pas détenir une participation susceptible d'entrer en conflit d'intérêt avec Cerba (les fournisseurs et les clients d'un laboratoire ne peuvent contrôler plus de 10% de son capital). En outre, les biologistes en exercice doivent détenir au moins 75% des droits de vote d'un laboratoire. Il fallait donc trouver des candidats qui acceptent la dissociation entre l'intérêt économique et l'intérêt juridique (la nue-propriété des titres sociaux restant entre les mains des biologistes, tandis que la distribution de l'usufruit peut être élargie aux autres associés). "Ces contraintes excluaient de facto pas mal de gens", résume le témoin. La liste proposée par les banques conseils de Partners Group et PSP - UBS et Natixis - a été in fine validée par la direction de Cerba, jugée la mieux à même de discerner les candidats acceptables. D'un point de vue juridique, Partners Group a été conseillé par Linklaters, PSP par Latham & Watkins et Cerba par Goodwin.

Mais force est de constater que de telles contraintes n'ont pas réduit l'appétit des prétendants, au nombre de cinq, tandis que PSP réinvestira aux côtés des quelque 400 biologistes et dirigeants de Cerba (seul Partners Group quitte le navire). Cet engouement s'explique par l'attrait du secteur et la forte croissance des résultats de Cerba, en grande partie liée à des acquisitions dans un secteur très dispersé : le chiffre d'affaires est passé de 250 millions d'euros en 2010 à 630 millions en 2016 et environ 1 milliard en 2019 (le montant pour 2020 n'a pas été communiqué).

La valorisation du groupe a suivi : Cerba avait été acquis par le fonds français PAI Partners en 2010 pour 500-550 millions d'euros, puis vendu en 2017 à Partners Group et PSP pour environ 1,8 milliard d'euros (soit un peu moins de 12 fois son Ebitda). Un afflux de capitaux qui a notamment permis à Cerba d'acquérir les laboratoires Bio7 (pour près de… 500 millions d'euros) et Accolab en 2018.