Rexecode - WanSquare : un état des lieux économique de la France / Chapitre 5 : les finances publiques

L’annonce de la dissolution de l’Assemblée nationale puis les incertitudes entourant la formation d’un nouveau gouvernement ont quelque peu ravivé l’inquiétude des marchés financiers quant à la solidité des finances publiques françaises. L’écart entre le taux souverain à 10 ans allemand et le taux souverain à 10 ans français, un indicateur de la prime de risque française, demeure 0,2 % supérieur à son niveau de mai dernier. Si la solvabilité de l’Etat français ne paraît pas remise en cause – la probabilité de défaut calculée à partir des CDS à 5 ans reste inférieure à 2 % donc infime – l’épisode de la dissolution a souligné que le déficit public français était sorti des crises de la Covid-19 et de la guerre en Ukraine nettement supérieur au niveau souhaitable, et que les finances publiques françaises se comparaient défavorablement à celles de la plupart de nos partenaires européens, Italie et Grèce exceptées.

La trajectoire du taux d’endettement public ne paraît pas totalement sous contrôle

Le critère le plus communément admis de soutenabilité des finances publiques d’un Etat est la perspective d’une stabilité du poids de sa dette publique par rapport à son PIB. Désormais, la France et l’Italie apparaissent comme les deux seuls Etats de la zone euro dont le taux d’endettement public soit à la fois supérieur à 110 % du PIB et probablement voué à augmenter au cours des prochaines années. Des pays comme le Portugal et l’Espagne, dont le taux d’endettement public dépassait le nôtre avant la Covid-19, sont parvenus à inscrire leur ratio d’endettement sur une dynamique baissière. Pour eux, l’inflexion avait en fait commencé avant 2019, à la faveur d’efforts structurels de maîtrise des comptes publics, alors que la France faisait le pari de la croissance (allégeant le taux d’endettement public par un effet de dénominateur) plutôt que de s’attaquer à l’écart structurel entre recettes et dépenses. Compte tenu de ces dynamiques croisées en termes de taux d’endettement public, le risque existe que la France ait désormais durablement des taux d’emprunt plus élevés que nos voisins ibériques.

Un nécessaire redressement budgétaire de plusieurs dizaines de milliards d’euros en quelques années

Réévalué à 5,5 % du PIB, le déficit des comptes publics français en 2023 a été le quatrième plus élevé de l’Union européenne, derrière seulement l’Italie, la Hongrie et la Roumanie. Le rétablissement des règles budgétaires européennes, suspendues de 2020 à 2023, nous impose a minima un retour à un déficit de 3 % du PIB d’ici quelques années. Si l’on admet que l’économie française évolue à proximité de son potentiel, ce dont semblent attester les difficultés de recrutement persistantes, on ne peut guère tabler sur l’espoir d’une reprise économique vigoureuse pour contribuer au redressement des comptes publics. Il faudra donc vraisemblablement opérer un effort largement structurel, qui pourrait devoir atteindre 20 milliards d’euros par an au moins sur plusieurs années consécutives. La hausse progressive de la charge d’intérêts de la dette (la France va avoir à refinancer une dette émise lors de la phase des taux zéro), n’arrange pas la situation.

Un niveau des prélèvements obligatoires déjà prohibitif

Schématiquement, deux leviers théoriques existent pour améliorer le solde budgétaire structurel : relever les prélèvements obligatoires ou réduire le niveau des dépenses publiques. Malgré une petite baisse en 2023, le taux de prélèvements obligatoires français (leur niveau rapporté au PIB) reste le plus élevé de la zone euro. En fait, la France n’est toujours pas pleinement sortie du choc fiscal administré en 2012. Relever demain le taux de prélèvements obligatoires serait en contradiction avec la politique d’attractivité des capitaux et des investissements mise en œuvre depuis plusieurs années, avec des premiers signes de réussite notamment en matière de réindustrialisation. Rappelons en outre que la position de compétitivité-prix des entreprises françaises reste fragile, ce dont témoigne le déficit commercial. Les marges de manœuvre liées aux prélèvements paraissent donc assez limitées.

Le niveau de dépenses publiques le plus élevé des économies avancées

Un levier plus évident a priori consisterait à s’attaquer au niveau de dépenses publiques du pays, qui, à hauteur de 57 % du PIB en 2023, est ressorti comme le plus élevé de l’Union européenne et de l’OCDE (même si des problématiques de mesure et de périmètre limitent parfois la comparabilité entre pays). Le niveau de dépenses publiques se limitait à 54 % du PIB avant la crise de 2008, ce qui suggère qu’une telle cible n’est pas un horizon totalement inatteignable. Pour ce faire, un véritable processus de revue de l’efficacité de l’action publique devrait être lancé, accompagné sans doute de choix politiques forts, et non seulement des coups de rabot épisodiques tels que ceux décidés depuis le début de l’année. L’élévation de l’âge effectif moyen de départ à la retraite, sensiblement inférieur à la moyenne européenne, est aussi sur le papier un levier attractif car présentant un double dividende (effet numérateur et dénominateur sur le taux d’endettement public), bien que l’acceptabilité politique d’une telle mesure paraisse actuellement limitée.

La dépendance envers les investisseurs étrangers exige de les rassurer

Une autre réalité devant être prise en considération est la structure de détention de la dette publique française. Fin 2023, celle-ci était à 53 % entre les mains d’investisseurs étrangers. Dès lors, toute politique économique qui induirait une forte défiance vis-à-vis des marchés internationaux porterait intrinsèquement le risque de générer une hausse rapide des taux d’intérêt, voire à terme une crise de financement. Le Royaume-Uni, qui n’est certes plus protégé par le parapluie de l’euro, l’a récemment appris à ses dépens. Ce constat s’impose d’autant plus que, parmi les investisseurs résidents, la Banque de France détient aujourd’hui l’équivalent de près de 25 points de PIB de titres publics français au nom des politiques monétaires non-conventionnelles de la BCE. Or le dénouement graduel de ces politiques, que la désinflation ne justifie plus, amènera inévitablement un désengagement croissant de la Banque de France vis-à-vis de la dette française, et ne fera qu’augmenter le rôle dominant des marchés internationaux.