Michelin gonflé à bloc / La Bourse applaudit la très forte génération de cash

Déjà redoutable en temps normal, l’arme du "pricing power" voit son importance décuplée en période d’inflation. Cette capacité à répercuter la hausse de ses coûts de production dans les prix de vente n’est pas nouvelle chez Michelin, c’est une marque de fabrique de longue date de l’entreprise de Clermont-Ferrand, qui a joué à plein l’an dernier. Combinés ensemble, les hausses de prix et l’effet "mix" - soit la priorité donnée aux marchés et aux segments les plus rentables – ont entraîné un surplus de croissance de 5,7 %. C’est ainsi que Michelin a pu compenser le recul de 4,7 % de ses volumes de ventes de pneus l’an dernier et générer un chiffre d’affaires de 28,3 milliards d’euros, en hausse de 2 % à taux de change constants.

C’est loin d’être la seule bonne nouvelle contenue dans les résultats publiés lundi soir par le groupe pneumaticien, qui a dévoilé un résultat opérationnel record de 3,6 milliards d’euros, supérieur aux attentes, puisque ce résultat a atteint 1,87 milliard d’euros pour le seul second semestre, soit 9 % au-dessus du consensus des analystes. Et ce, en premier lieu grâce à un effet prix-mix qui soutient au moins autant la rentabilité que les ventes. L’effet embarqué des hausses de prix passées en cours d’année 2022 et jusqu’à début 2023 dans un contexte inflationniste s’est en effet monté à 1,46 milliard d’euros.

Inversion des coûts

Et son impact s’est retrouvé amplifié par une inversion de tendance salutaire en matière de coûts. "Il y a eu un long chemin de parcouru depuis le début de l’année 2023, lorsque la direction avait prudemment prévu un effet négatif allant jusqu’à -0,9 milliard d'euros", constate le cabinet d’analystes Stifel, notant que "l’allègement des coûts au second semestre a presque atténué l’effet négatif du premier semestre". Au premier semestre, à l’effet matières premières et coûts de leur approvisionnement négatif de 260 millions d’euros, s’était ajouté un effet coûts industriels et logistiques défavorable de 300 millions d’euros. In fine, sur l’ensemble de 2023, il ne reste qu’une évolution légèrement défavorable des coûts industriels et logistiques de 76 millions d’euros.

L’autre point important à souligner concerne la génération de trésorerie. Le free cash-flow s’est élevé à 3 milliards d’euros, là aussi au-dessus du consensus (2,8 milliards d’euros), dont 2,2 milliards d’euros ont été dégagés rien que sur le second semestre, même si l’effet de surprise n’est pas total. "Nous avions estimé dès le début que 2023 devrait être une année génératrice de cash, et ce de manière assez disproportionnée après une année 2022 médiocre en la matière", remarque Stifel. Alors que l’inflation avait fortement pesé sur le besoin en fonds de roulement (GFR) et la génération de trésorerie en 2022, les choses se sont inversées l’an dernier, le groupe profitant d’une réduction de 1 milliard d’euros de son BFR.

1 milliard d’euros de rachats d’actions

La situation financière de l'entreprise est devenue tellement saine qu’elle lui confère la marge de manœuvre pour décider de verser cette année au titre de l’exercice 2023 un dividende en hausse de 8 %, à 1,35 euro, et de lancer un programme de rachat d’actions, qui pourrait représenter jusqu’à 1 milliard d’euros sur la période 2024-2026. Les actionnaires, qui ne s’attendaient pas à un tel feu d’artifice, ont de quoi se réjouir. La hausse de 7,9 % de l’action Michelin, à 33,3 euros, d’une ampleur rare, témoigne mardi de l’engouement des investisseurs pour l’une des valeurs industrielles parmi les plus emblématiques du CAC 40.

D’autant que si les perspectives du secteur automobile sont neutres pour 2024, et que les objectifs du groupe peuvent sembler prudents, il y a de la place pour d’éventuels ajustements ultérieurs. "Comme toujours en début d’année, les objectifs opérationnels sont conservateurs" et avec "un delta légèrement positif entre la performance opérationnelle et l’inflation", note le bureau Oddo BHF. Par ailleurs, Michelin ne voit pas ses volumes de ventes de pneus se reprendre, tablant au mieux sur une stabilité et au pire sur une baisse de 2 %.

Mais cette atonie sur les volumes ne devrait avoir que peu d’impact sur les résultats. Michelin vise pour cette année un résultat opérationnel supérieur à 3,5 milliards d’euros à taux de change constant et un cash-flow libre supérieur à 1,5 milliard d’euros. A plus long terme, les récentes restructurations annoncées en Allemagne et aux Etats-Unis où le groupe va fermer des usines insuffisamment compétitives, sont vouées à produire des effets notables. D’après les calculs d’UBS, les fermetures d’usines récemment annoncées pourraient augmenter la marge opérationnelle de Michelin d’environ 50 points de base à partir de 2025. Et "avec environ 45 usines dans le monde, dont 10 sont les plus efficaces de leur catégorie, nous pensons qu’il y a encore de la place pour une amélioration", estime la banque.