Private equity : un trésor de guerre historique

La manne des fonds de private equity mondiaux ressemble de plus en plus au coffre de l’oncle Picsou. Selon le dernier rapport de Preqin, la poudre sèche - c’est-à-dire l’argent levé par les fonds auprès de leurs investisseurs mais pas encore investi par ces derniers - a atteint un nouveau sommet à fin 2019, à 1.450 milliards de dollars. C’est le double de ce que le non coté affichait il y a seulement cinq ans, signe que la classe d’actifs a de plus en plus de mal à trouver des cibles et à investir à un couple risque-rendement aussi attractif que par le passé.

Deux tendances expliquent cette montagne record de cash. D’une part, en raison des taux historiquement bas, de l’essor des fonds passifs et des piètres performances des hedge funds, les institutionnels ont cherché à placer leur argent dans une classe d’actifs certes illiquide, mais qui a surperformé les marchés de façon résiliente depuis plusieurs décennies. Selon l’indice de Cambridge Associates, le private equity affiche ainsi une performance nette - le fameux TRI - de 13% sur 25 ans, contre 9% pour le S&P 500. Des chiffres qui ont néanmoins été remis en question récemment, notamment par l’oracle d’Omaha Warren Buffett, étant donné le manque de transparence et la tendance de certains acteurs à gonfler leurs chiffres.

De l’autre côté, les fonds de private equity ont plus de difficultés à investir cet argent. Si le millésime 2019 des LBO est resté actif, il est en baisse de 9% sur une année 2018 historique, à 450 milliards de dollars. Dans un contexte d’emballement des marchés, les gérants affrontent des valorisations élevées, un phénomène exacerbé par la concurrence féroce entre les fonds de private equity. Les méga deals à plusieurs dizaines de milliards de dollars, qui étaient courants avant la crise de 2008, ne sont plus légion, même si KKR envisage l’acquisition des pharmacies Walgreens Boots, qui affichent 56 milliards de dollars de capitalisation et près de 17 milliards de dette. Ce qui en ferait le plus gros LBO de tous les temps - devant TXU à 45 milliards de dollars en 2007, qui est lui-même tombé en banqueroute dix ans plus tard.  

Une seule issue donc, les investisseurs - les fameux Limited Partners (LP) - doivent accepter une baisse structurelle des rendements du private equity. D’autant qu’avec le nombre de LBO secondaires et tertiaires, ils paient souvent de multiples frais sur les deals des gérants qu’ils financent. D’ores et déjà, le pic des levées de fonds du non coté a été atteint en 2017, et ce montant a reculé de 5 % depuis, à 464 milliards de dollars en 2019, selon Bloomberg. Si les niveaux de collecte et d’investissement s’inversent, le non coté va progressivement réussir à réduire le niveau de sa poudre sèche. Mais cela se fera au prix d’une baisse inéluctable de l’argent retourné aux LPs, dans un monde de constante surliquidité.