L'année 2022 vue par... Julien Marcilly, chef économiste de Global Sovereign Advisory

Quelles sont vos perspectives pour l’économie mondiale ? Avez-vous élaboré plusieurs scénarios selon la dangerosité du nouveau variant Omicron ?

Deux ans après son apparition, la pandémie reste en effet le principal risque qui pèse sur l’économie mondiale. Cela dit, l’apparition d’un nouveau variant (ou une nouvelle vague d’un variant déjà connu) a désormais un impact moins fort sur les économies des pays touchés, dans la mesure où les entreprises, les ménages et les Etats adaptent plus efficacement leur comportement à ce changement "déjà vu" auparavant. C’est l’un des enseignements de l’année 2021 : la reprise mondiale n’a pas été empêchée par la poursuite de la pandémie. Cette dernière a bien entendu eu des impacts de court terme, mais de telles surprises négatives ont généralement été compensées dès le trimestre suivant. Au total, les croissances de PIB observées sur l’ensemble de l’année 2021 ont été assez proches des attentes initiales. A moins qu’un variant très dangereux et résistant aux vaccins existants n’apparaisse, nous anticipons donc que la croissance mondiale sera toujours dynamique cette année, bien qu’inférieure au niveau exceptionnel de 2021.

Faut-il s’inquiéter du ralentissement économique chinois ?

C’est la première fois que le secteur immobilier de la deuxième économie mondiale montre autant de signes de faiblesse. Etant donné son poids (environ 30% du PIB avec la construction) et ses effets induits possibles sur la consommation des ménages à travers l’emploi, le secteur bancaire ou encore les effets richesses (sans doute bien plus élevés qu’aux Etats-Unis au moment de la crise des subprimes), son éventuel ralentissement brutal aurait un effet important sur la croissance chinoise déjà en ralentissement. Mais les autorités chinoises en ont conscience et devraient profiter des faibles pressions inflationnistes pour assouplir la politique monétaire. Enfin, même si le ralentissement de la croissance chinoise était plus fort qu’anticipé, il est probable qu’il n’ait pas autant d’impact sur les autres économies émergentes exportant des matières premières que par le passé. En effet, les cours de plusieurs métaux resteraient élevés, profitant toujours de la forte demande émanant des besoins d’investissement mondiaux pour la transition énergétique. Ceux des matières premières agricoles ont aussi peu de chances d’être affectés.

L’inflation actuelle, d’où qu’elle vienne (matières premières, pénuries multiples, prix du carbone), est-elle transitoire ?

L’inflation mondiale devrait commencer à ralentir à partir du printemps, mais sans pour autant redescendre en-deçà de la cible de la banque centrale dans beaucoup de pays. Les sources de la montée des prix sont nombreuses et touchent inégalement les différentes régions du monde. Par exemple, l’inflation alimentaire est de loin la principale préoccupation dans beaucoup de pays émergents et en développement. Les cours mondiaux des matières premières agricoles ont en effet atteint leur plus niveau depuis 1974 en termes réels. La montée des prix des céréales, des oléagineux et du sucre a été particulièrement forte. Or, pour le consommateur moyen d’une économie émergente à revenu intermédiaire, l’alimentation représente généralement entre 25 et 35% du budget mensuel. C’est même 40 à 50% pour un pays à bas revenu. L’inflation devrait donc rester élevée cette année en Amérique latine et en Afrique. Dans d’autres régions, la cause principale de la montée des prix est différente : les marchés du travail tendus exercent des pressions à la hausse sur les salaires dans les pays d’Europe centrale et orientale. Et c’est aussi le cas aux Etats-Unis, où les prix des logements sont également à surveiller. En Europe, l’inflation a jusqu’ici été principalement tirée à la hausse par les prix de l’énergie. Mais la croissance des salaires, qui restait modérée en fin d’année dernière, est incertaine. Et enfin en Asie, et en particulier en Chine, les pressions inflationnistes sont relativement faibles. Les banques centrales y sont donc moins contraintes que dans beaucoup d’autres régions du monde de resserrer leur politique monétaire.

Cette année, les Etats retireront un peu plus leur soutien aux économies, sont-elles prêtes pour cela ? 

La normalisation des politiques économiques fait partie du processus plus général de normalisation graduel des économies dont les consommateurs et les entreprises apprennent à faire avec la pandémie. Les plans de relance mis en œuvre rapidement en 2020 ont permis d’éviter beaucoup de défaillances d’entreprises. Même des entreprises fragiles en 2019 et qui auraient disparu sans la crise ont été maintenues en vie grâce aux prêts garantis, au chômage partiel, ou encore au fonds de solidarité (dans le cas de la France). Cela a permis d’éviter une forte hausse du taux de chômage. Mais maintenir ces mesures d’aide exceptionnelles trop longtemps crée un risque : si les ressources de financement sont dédiées au maintien en vie d’entreprises non rentables, celles qui se créent et sont en forte croissance risquent d’en manquer. La stagnation japonaise depuis les années 1990 est l’écueil à éviter. La bonne nouvelle est que ce risque ne s’est pas matérialisé à ce stade en France : les créations d’entreprises ont atteint un nombre record l’année dernière (même si beaucoup sont des micro-entreprises), tandis que le nombre de défaillances semble avoir amorcé un rebond en fin d’année (+9% en décembre, mais toujours 36% inférieures à leur niveau de décembre 2019). Ces mesures d’aides doivent donc disparaître graduellement et laisser la place à d’autres politiques publiques, en particulier pour aider les personnes particulièrement fragilisées pendant la crise. Par exemple, la question de la formation professionnelle devient encore plus importante qu’auparavant, dans la mesure où des secteurs d’activité sont structurellement affectés par cette pandémie et embaucheront moins que par le passé. 

Les Banques centrales injecteront également moins de liquidités. Craignez-vous des tensions sur les taux d’intérêt et les marchés actions ?

Le niveau très bas des taux d’intérêt souverains et des obligations d’entreprises en Europe et aux États-Unis depuis près de deux ans reflétait les mauvaises conditions économiques.  La montée des taux d’intérêt n’est donc pas une mauvaise chose en soi, puisqu’elle va de pair avec la reprise économique rapide. L’objectif des banques centrales est de rendre cette montée la moins brutale possible, afin que les agents économiques concernés aient le temps d’adapter leur comportement à cette nouvelle donne. Le changement de communication de la Réserve fédérale américaine révélé lors du dernier comité de politique monétaire de l’année 2021, s’inscrit dans cette logique. Cela dit, malgré les efforts d’anticipation, de communication et de pédagogie des banques centrales, la pandémie, et plus particulièrement les apparitions successives de nouveaux variants, crée de la volatilité à court terme sur les marchés, et donc des incertitudes pour les entreprises et les ménages. Cette volatilité est par exemple un enjeu clé pour les économies émergentes cette année : si elle favorise une forte montée des écarts de taux d’intérêt et une baisse de leur devise importantes, leurs Etats, entreprises et ménages endettés en devise étrangère seront fragilisés.

Après avoir été en retrait ces dernières années, pensez-vous que le sujet de la soutenabilité des dettes publiques doit faire son retour sur le devant de la scène ? 

La récession en 2020 et les mesures de soutien à l’économie ont durablement augmenté les niveaux d’endettement : la dette mondiale (publique et privée) a augmenté d’environ 40 points de PIB en 2020. Plusieurs voies sont possibles pour réduire la dette publique.

D’abord, une croissance du PIB et une inflation plus élevées facilitent un désendettement indolore des Etats, à travers une réduction des niveaux de dette rapportés à la capacité de remboursement. C’est le bon côté de l’inflation dont on ne parle pas assez à l’heure actuelle : près de la moitié de l’endettement mondial enregistré en 2020 aura déjà été effacée en 2021, principalement grâce à une croissance et une inflation plus forte qu’initialement prévu.

Ensuite, la mise en œuvre de mesures de consolidation budgétaire sera, dans certains pays, le passage obligé pour réduire la dette publique. 40 Etats de pays émergents prévoient ainsi d’augmenter leur solde budgétaire primaire d’au moins 2 points de PIB cette année. Cette consolidation ne sera pas aisée, dans un contexte de montée des prix alimentaires et de l’énergie qui peut être source de mécontentement social.

En cas d’incapacité à s’engager dans des mesures de consolidation budgétaire socialement acceptables, certains pays pourraient procéder, en dernier recours, à des restructurations de dette afin de restaurer les marges de manœuvre budgétaires. Néanmoins, à l’échelle mondiale, le nombre de ces restructurations devrait rester limité en raison des coûts politiques et sociaux associés.

Enfin, si aucune de ces solutions (une croissance nominale plus élevée, consolidation budgétaire soutenable ou restructuration de la dette) ne permet de réduire les niveaux d’endettement d’un pays, il devra s’accommoder d’une dette publique plus élevée. Cela pourrait cependant réduire les capacités d’investissement de long terme nécessaires pour répondre à de nombreux défis en matière de santé, d’éducation, de défense ou de changement climatique.