Dérivés actions : le boulet de la Générale

Ce lundi, le titre Société Générale s’enfonce un peu plus dans les abysses, en baisse de plus de 5% après avoir publié des résultats inquiétants jeudi dernier. Sa banque d’investissement a ainsi perdu 537 millions d’euros au premier trimestre, directement impactée par les fameuses "dislocations de marché" sur les dérivés actions, qui sont intervenues en mars, en plein cœur de la crise Covid-19. La banque de la Défense a ainsi vu ses revenus revenir quasiment à zéro, à 9 millions d’euros, en baisse de 98%. Les dérivés actions ont pâti directement des décisions drastiques d’optimisation du cash des sous-jacents, comme les annulations de dividende qui lui ont coûté 200 millions d’euros sur le trimestre. Ou encore les défauts de ses contreparties, un impact négatif de 55 millions d'euros sur les comptes dû au choc systémique et exogène du Covid-19.

De la Société Générale à ses pairs, il n’y a qu’un pas et c’est la raison pour laquelle les titres des banques françaises ont également dévissé jeudi, et dans une moindre mesure ce lundi. Les résultats trimestriels de BNP Paribas, demain matin, seront bien sûr scrutés par les investisseurs. Fin avril, Bloomberg estimait que la banque verte avait perdu 200 millions d’euros sur les produits structurés sur le trimestre. Mais la banque dirigée par Jean-Laurent Bonnafé peut aussi se targuer de positions de leader sur d’autres segments, comme l’obligataire, et d’une diversification plus avancée notamment dans la finance durable.

Pour Frédéric Oudéa, cette crise hors normes est le difficile rappel d’une situation qu’il a identifiée depuis un moment. Depuis l’âge d’or des marchés, la Société Générale est restée trop exposée aux dérivés actions, et notamment à des produits structurés complexes, à capital garanti, qu’il vend à sa clientèle dans des réseaux de banque de détail, de gestion d’actifs, de banque privée ou encore d’assurance. Des produits qui peuvent s’avérer très rentables quand le marché est bien orienté, mais qui pâtissent en premier lieu d’une telle "dislocation", c’est-à-dire une chute brutale des titres et une volatilité qui grimpe en flèche. Sans compter le degré de risque lié aux contreparties hedge funds, qui ont largement fait défaut.

Patron depuis 12 ans de la Société Générale, Frédéric Oudéa le reconnaît bien volontiers : il s’agit de la crise la plus grave de sa carrière, dont les effets sur l’économie sont encore impossibles à quantifier. Or, la banque était déjà sur la sellette après un exercice 2018 très mauvais, et le dirigeant avait lancé un plan stratégique il y a plus d'un an, qui semble aujourd’hui sinon lettre morte, du moins en partie à réécrire. Il faudra reprendre une page blanche, et l’objectif sera plus que jamais de "dérisquer" ces activités historiques, d’autant que le coût du risque a bondi à 65 points de base en trois mois. C’était tout le sens de l’acquisition des activités de marché de Commerzbank fin 2018. Mais aujourd’hui, plus que des emplettes, la Société générale doit aussi veiller à ne pas devenir une proie à ce niveau de valorisation en Bourse, jamais vu depuis le début des années 90.