L'année 2023 vue par... Isabelle Job-Bazille / Cheffe économiste du groupe Crédit Agricole

Quelles sont vos perspectives pour l’économie mondiale ? Avez-vous élaboré plusieurs scénarios selon l’évolution de la guerre en Ukraine ? 

Notre scénario central se structure autour de l’hypothèse d’une guerre russo-ukrainienne toujours intense et un processus de paix encore lointain.  Si l’inflation continue d’imprimer partout sa marque, les signes d’assagissement se multiplient avec l’entame d’une décrue tant aux États-Unis qu’en Europe sur fond d’apaisement des tensions sur les chaînes d’approvisionnement mondiales et de baisses des prix des matières premières agricoles, du pétrole et du gaz.

En l’absence de nouveaux chocs sur les prix, ce reflux pourrait s’accentuer en deuxième partie d’année en raison de puissants effets de base et du refroidissement attendu de l’économie mondiale. En attendant, les banques centrales, qui ont érigé la lutte contre l’inflation au rang des priorités, vont poursuivre, certes sur des rythmes ralentis, leur processus de resserrement monétaire, le temps de consolider le processus de désinflation.

Autrement dit, alors que l’année 2022 était marquée du sceau de l’inflation, les craintes pour 2023 vont essentiellement porter sur l’ampleur du ralentissement et les risques de récession. La politique monétaire agressive de la Réserve fédérale américaine devrait restreindre l’univers de dépenses et se solder par une récession, en milieu d’année, à la fois légère et de courte durée, de quoi abaisser la croissance annuelle à 0,5% en 2023 et faire disparaître progressivement l’empreinte inflationniste.

Dans une économie mondiale au ralenti, la croissance des pays émergents aura du mal à trouver un nouveau souffle, d’autant que les traces du choc inflationniste restent encore présentes et que le resserrement monétaire global accroît les pressions financières. Ce panorama global masque d’importantes disparités : les pays producteurs d’énergie profitent toujours du niveau élevé des prix des carburants fossiles ; l’Asie s’impose comme une alternative au sourcing en Chine ; l’Amérique latine subit le retournement du prix des matières premières exportées et voit sa contrainte budgétaire se resserrer ; tandis que les pays d’Europe centrale et orientale, proches du conflit russo-ukrainien et les pays à faible revenu souffrent particulièrement avec, pour ces derniers, des enjeux de sécurité alimentaire, non exempts de risques socio-politiques.

L’Europe s’apprête, quant à elle, à affronter un hiver difficile en pleine crise énergétique. Si les efforts de diversification des approvisionnements en gaz, ainsi que la réduction volontaire de la consommation, devraient permettre d’éviter des rationnements "contraints", le choc sur la production et les marges et l’érosion du pouvoir d’achat vont fortement impacter les composantes de la demande, consommation et investissement, avec un recul de l’activité au tournant de l’année, suivi d’un timide rebond au deuxième semestre 2023.

Au total, la croissance en moyenne annuelle ferait du sur-place en 2023 à +0,1%. Les contours d’un scénario adverse ne sont pas difficiles à tracer. Il suffit de déplacer le curseur des hypothèses "énergétiques" avec une rupture totale d’approvisionnement en gaz russe, des délais supplémentaires de remise en marche des centrales nucléaires françaises et un hiver rude, pour conduire à un atterrissage plus brutal de l’activité en zone euro avec une baisse du PIB de 0,6% en moyenne annuelle en 2023.

La récession est-elle inéluctable en Europe d’ici les prochains mois ? Et en France ? 

Une récession au sens technique du terme, soit deux trimestres consécutifs de recul du PIB, paraît hautement probable en zone euro au tournant de l’année. Son occurrence et son intensité vont dépendre, suivant les pays, à la fois du mix énergétique avec une addiction au gaz variable et du poids économique des industries énergivores, mais aussi de l’ampleur et de l’efficacité des mesures de soutien budgétaire. La France, contrairement à l’Allemagne ou l’Italie, pourrait échapper in extremis à la récession grâce à une croissance au-dessus de la ligne de flottaison au dernier trimestre. Mais, tous les pays européens vont vivre dans une ambiance récessive puisque le choc des termes de l’échange, synonyme de transfert de richesse vers les pays producteurs d’énergie fossile, appauvrit l’Europe et impose des choix difficiles de partage de ce fardeau entre les agents économiques – États, entreprises et ménages.

Faut-il s’inquiéter d’un découplage entre les États-Unis et la zone euro ? 

C’est un vrai sujet. D’un côté, en Europe, la crise énergétique remet en cause le modèle économique de compétitivité industrielle basé sur des ressources en énergies fossiles abondantes et bon marché. De l’autre, le gaz de schiste bon marché offre à l’industrie américaine un réel avantage compétitif, compensé seulement en partie par la force du dollar. Les activités les plus énergivores sont évidemment les plus sensibles avec déjà des baisses, voire des arrêts de production volontaires en Europe et un risque à terme de report d’investissement ou de délocalisations d’usines vers les États-Unis ou les autres pays à faible coût d’énergie. Mais, surtout, sortis renforcés de la crise, les États-Unis comptent bien ré-affirmer leur leadership mondial en employant l’arme protectionniste pour contrer les ambitions de leur grand rival chinois.

L’Inflation Reduction Act et le Chips Act, avec des subventions massives pour les produits verts "made in USA" et les fabricants de puces de dernière génération, sont les instruments de cette stratégie d’endiguement de la Chine, avec, comme victimes collatérales, les pays Européens. L’Europe, désormais dépendante des approvisionnements en gaz naturel liquéfié (GNL) américain et sous l’ombrelle militaire des États-Unis, aura sans doute du mal à parler d’une seule voix pour infléchir la politique américaine sauf à négocier quelques exemptions en échange d’un ralliement plus affirmé dans la rivalité stratégique américaine avec la Chine. Prise en tenaille entre ces volontés de puissance des géants chinois et américain, l’Europe doit renforcer son autonomie stratégique et revoir son logiciel de libre-échangisme en utilisant sa puissance normative pour défendre ses intérêts économiques et en imposant, si nécessaire, des mesures de rétorsion en cas de non-réciprocité dans les relations commerciales.

Le ralentissement économique chinois vous préoccupe-t-il ? 

À court terme, le ralentissement chinois est à la fois une bonne et une mauvaise nouvelle. D’un côté, la Chine ne pourra pas jouer son rôle traditionnel d’amortisseur durant la phase de refroidissement mondial. De l’autre, l’essoufflement de la croissance chinoise, très gourmande en matières premières, devrait faciliter le mouvement de désinflation et limiter la concurrence pour faciliter l’accès des Européens au GNL. Plus fondamentalement, le sacrifice de la croissance procède d’un choix idéologique, un vrai tournant par rapport au pragmatisme politique initié par Deng Xiaoping où les réformes et l’ouverture ont contribué au succès du modèle chinois. Ce retour aux fondamentaux idéologiques, avec un narratif très fort contre les "excès du capitalisme" et la reprise en main du secteur privé par le Parti communiste chinois pourraient entraver la transition d’un régime de croissance basé sur une production intensive en main-d'œuvre et sur l’attraction de technologies vers une économie axée sur l'innovation, portée par des gains de productivité dans l’industrie et tirée par la consommation intérieure et le développement des services.

L’inflation actuelle, d’où qu’elle vienne (matières premières, pénuries multiples, hausses de salaires), a-t-elle franchi son pic ? 

Si le symptôme est identique, l’origine de l’inflation est assez différente aux États-Unis et dans la zone euro. Schématiquement, les États-Unis font surtout face à un choc de demande positif, là où l’Europe, grande consommatrice de gaz et de pétrole russes, mais aussi de matières premières agricoles exportées par les pays belligérants, subit un choc d’offre négatif avec une flambée des prix de l’énergie et de l’alimentaire à diffusion lente. Si la Réserve fédérale américaine (Fed) a la capacité de faire levier sur l’inflation en resserrant les conditions de financement pour assagir la demande et finalement les prix, la Banque centrale européenne (BCE) est impuissante à alléger les pressions sur l’offre et à agir sur les cours mondiaux des matières premières. Autrement dit, casser la dynamique inflationniste s’annonce plus facile aux États-Unis, même si le coût en termes de croissance pourrait s’avérer élevé, alors qu’en Europe, la moindre réaction de l’inflation à la baisse de l’activité fait craindre un scénario de type stagflationniste.

Quelle influence auront les politiques monétaires des Banques centrales sur les marchés financiers en 2023 ?

La longue phase d’accélération du cycle financier portée par des marchés sous perfusion de taux bas et de liquidités abondantes s’est brutalement interrompue avec le sevrage monétaire. Les marchés sont en quête d’un nouvel équilibre plus conforme à cet environnement d’inflation et de taux plus élevés, avec à la clef un réajustement des prix de tous les actifs financiers. Ce retournement n’est pas exempt de risques et pourrait agir comme un révélateur des vulnérabilités accumulées durant la phase montante du cycle. Comme l’a montré la crise politico-financière au Royaume-Uni, la quête de rentabilité a encouragé des stratégies d’investissement de plus en plus complexes à base de produits dérivés et d’effets de levier croissants avec, en outre, une migration de ces risques financiers vers les acteurs non bancaires peu régulés. En cas de non-linéarité de la réponse des marchés financiers au choc de politique monétaire, synonyme de débouclage désordonné des excès financiers, les banques centrales pourraient être contraintes d’arbitrer en faveur de la stabilité financière.

Après avoir été en retrait ces dernières années, pensez-vous que le sujet de la soutenabilité des dettes publiques pourrait être de nouveau l’objet de toutes les attentions ? 

En Europe, le rôle des politiques publiques est d’organiser la réponse à un choc majeur de compétitivité en se souciant d’éviter une dégradation excessive de la situation des ménages et des entreprises afin de ne pas amplifier le choc initial. Mission d’autant plus ardue que la divine coïncidence des politiques budgétaires et monétaires, poursuivant des objectifs concordants de stabilisation de l’activité et des prix, a pris fin. Autrement dit, les conflits d’objectifs, entre une politique monétaire restrictive pour combattre l’inflation et une politique budgétaire expansive à des fins de stabilisation économique, risquent de s’aiguiser avec l’accumulation supplémentaire de déficits et de dette publics. Un durcissement monétaire excessif, très coûteux en termes de croissance, pourrait ainsi ranimer les craintes sur la soutenabilité des trajectoires des finances publiques des États membres financièrement fragiles. Des mesures d’urgence, pour faire face aux dysfonctionnements du marché de l’énergie, pourraient utilement venir compléter le policy-mix et rendre moins aigu le dilemme pour la BCE.

Estimez-vous que le dollar va continuer de s’apprécier ? Quelles conséquences pour l’économie mondiale ?

Dans un contexte géopolitique mouvementé et de hausses agressives des taux directeurs par la Fed, le dollar profite de son statut de devise refuge à rendements élevés. La hausse des rendements réels américains en 2023, avec la poursuite du resserrement de la politique monétaire en phase de décélération de l’inflation, devrait continuer à soutenir le billet vert. Son potentiel d’appréciation reste néanmoins limité compte tenu de son niveau déjà élevé de valorisation. La conséquence est un renchérissement des coûts de financement pour les entreprises ou les États qui ont des dettes libellées en dollars accentuant notamment la pression sur les pays à fort besoin de liquidité ou à endettement excessif. Cette prime au dollar n’a pas de raison de disparaître tant que le manque de visibilité en Europe sur la crise énergétique persiste.