Etats-Unis : les LBO tirent parti des largesses de la Fed

Outre-Atlantique, la Banque centrale américaine dirigée par Jerome Powell a été bien plus agressive que la BCE, en décidant de programmes de rachats de titres sur le segment obligataire investment grade (dont plus de 100 millions de titres des GAFAM). Mais aussi high yield, via des ETF mais aussi des fonds d’"anges déchus" (des entreprises qui sont passées d’investment grade à high yield depuis mars), afin de soutenir ce marché au cœur de la crise. Ces largesses historiques ont bénéficié à une catégorie de sociétés : les groupes sous LBO, qui n’ont pas hésité à tirer parti de rendements attractifs pour se refinancer à bon compte. Ainsi, les entreprises détenues par des fonds de private equity ont émis pas moins de 31 milliards de dollars d’obligations high yield au deuxième trimestre, selon Dealogic, soit un bond spectaculaire par rapport aux 6 milliards de dollars du premier trimestre, et un montant record depuis 2014.

En réalité, le marché a bénéficié de la prophétie auto-réalisatrice de la Fed : la Réserve Fédérale a annoncé son ambition d’intervenir massivement sur tous les segments nécessaires, afin d’éviter un assèchement du crédit et de la liquidité du marché obligataire. Cela a suffi à réduire significativement le stress ces derniers mois et l’institution n’est pour le moment que très peu intervenue sur le segment high yield jusqu’à présent : elle n’a racheté que 1,1 milliard de dollars d’obligations dites "pourries", essentiellement via de grands ETF comme l’ETF iShares iBoxx High Yield Corporate Bond.

Malgré cela, le segment high yield, qui était le premier à avoir pâti de la propagation de la pandémie et de la volatilité des marchés, a largement rebondi depuis mars dernier. Selon l’indice ICE Bank of America US high yield, le rendement moyen, qui avait bondi à 11,3 % fin mars, est revenu à 5,4 %, soit un retour à son niveau de fin février.

Cette politique est pourtant aussi jugée sévèrement par ceux qui considèrent qu’elle offre un avantage indu à des entreprises surendettées, par exemple sous LBO. Jeudi, le groupe Americans for Financial Reform a publié une lettre à l’intention de Jerome Powell, jugeant que ces rachats high yield pourraient servir à financer des groupes déjà en défaut et détenus par des fonds de private equity. En pleine campagne présidentielle, les arguments à connotation politique ne sont pas dus au hasard, alors que la classe d’actifs pourrait se voir bientôt plus lourdement taxée sur son carried interest (intéressement à la performance versé aux gérants des fonds de private equity).

Le marché high yield européen est lui aussi en bonne forme, grâce aux liquidités des Banques centrales, comme en témoigne le financement du plus gros LBO européen de l’année, celui des ascenseurs Thyssenkrupp rachetés par Advent et Cinven pour 17 milliards d’euros en février dernier. Le groupe a réussi à placer 2,2 milliards d’euros et 2 milliards de dollars d’obligations high yield pour financer ce rachat fin juin, mais a dû muscler ses covenants (clauses financières dans un contrat de crédit) après les protestations de ses investisseurs high yield.