L'année 2023 vue par... Alexandre Hezez / Stratégiste du groupe Richelieu

Quelles sont vos perspectives pour l’économie mondiale ? Avez-vous élaboré plusieurs scénarios selon l’évolution de la guerre en Ukraine ?

L’économie mondiale est confrontée à la pire crise énergétique depuis les années 1970. Le choc énergétique a porté l’inflation à des niveaux qu’elle n’avait plus atteints depuis des décennies et pèse sur la croissance dans le monde entier. Après s'être retrouvées à la traîne en 2021 face à la hausse des prix, les banques centrales des économies occidentales se sont rapidement transformées en combattantes de l'inflation.

Le consensus macroéconomique cette année : on passe de la capacité des banques centrales à éviter un ralentissement total comme elles l’ont fait depuis 10 ans, à l'opinion selon laquelle elles organiseront un atterrissage économique en douceur en 2023 car la maîtrise de l’inflation est garante d’une croissance pérenne. A partir du deuxième trimestre 2023, nous pensons que la décélération de l'inflation, la pause dans les hausses de taux des banques centrales, la ré-accélération de la Chine et l'atténuation des perturbations de la chaîne d'approvisionnement devraient toutes soutenir l’attrait pour le risque.

L’exercice de prévision n’est pas chose aisée mais nous pensons que 2023 sera particulièrement délicate. Non seulement parce que de nombreuses incertitudes exacerbent les avis contradictoires en fonction des informations que nous avons, mais aussi, et c’est certainement le point le plus central, car il s’agit d’une période historique et tout comportement apparaît comme inhabituel d’un point de vue économétrique.

La croissance mondiale s'est ralentie en 2022 en raison de la diminution de l'élan de réouverture, du resserrement budgétaire et monétaire, des restrictions Covid et de l'effondrement de l'immobilier en Chine, ainsi que de la guerre Russie-Ukraine. Nous prévoyons une croissance mondiale de seulement 2.4 % en 2023 (après 3.1% en 2022), la résistance des États-Unis et de son consommateur contrastant avec une récession européenne marquée en début d’année et une réouverture chaotique en Chine.

L’Asie sera le principal moteur de la croissance en 2023 et 2024, tandis qu’en Europe, en Amérique du Nord et en Amérique du Sud, les taux de croissance seront très faibles. La guerre en Ukraine est déjà largement anticipée dans les prévisions. La poursuite du resserrement monétaire est nécessaire pour lutter contre l’inflation, tandis que les mesures de soutien budgétaire devront être plus ciblées et temporaires.

La récession est-elle inéluctable en Europe d’ici les prochains mois ?

En Europe, le risque est à la baisse. La récession nous semble inévitable en zone euro et au Royaume-Uni. Les rationnements d’énergie en Europe et les économies nécessaires pourraient être moins importants que prévu. Les perspectives d’approvisionnements énergétiques restent néanmoins fragiles et ne permettront pas à l’activité de rebondir sans mettre en péril l’hiver 2023/24.

Sur l’année, la récession sera limitée avec une forte hétérogénéité à l’intérieur de la zone euro. Les ménages de la zone euro ont fortement accru leur richesse depuis la crise du Covid et enregistrent un surplus d’épargne. Nous prévoyons pour 2023, une récession de l’ordre de -0.3% sur l’année dans notre scénario central.

Faut-il s’inquiéter d’un découplage entre les Etats-Unis et la zone euro ?

Si découplage il y a, il sera dû à un risque européen du côté de l’Ukraine et d’une inflation non contrôlée. Dans notre scénario central, il y aura bien un découplage mais il sera limité si les pénuries énergétiques en Europe restent limitées. Les États-Unis devraient éviter de justesse la récession sur l’année : nous prévoyons un scénario de "soft landing" ou, au pire, une récession technique. Les efforts de la Fed pour "refroidir" l’économie en dégradant violemment les conditions financières commencent à porter leurs fruits.

L’inflation américaine devrait ralentir régulièrement tout au long de l’année mais rester à des niveaux bien supérieurs au niveau historique. L’impact désinflationniste de la récente normalisation des chaînes d'approvisionnement et des marchés du logement locatif, va être encore long mais est en marche. L’activité immobilière continuera de se dégrader.

Le marché de l’emploi devrait rester porteur et maintenir un niveau de consommation certes en baisse mais suffisant pour éviter une récession brutale. Paradoxalement, le ralentissement de la demande du consommateur permettra aux entreprises de reconstituer leur stock (comme le secteur Automobile par exemple).

Les exportations devraient être contributrices à la croissance au fur et à mesure que la demande interne s’affaiblit. Ces facteurs confortent notre prévision selon laquelle le ralentissement sera bénin par rapport aux normes historiques.

Le ralentissement économique chinois vous préoccupe-t-il ?

La Chine devrait connaître une croissance lente au premier semestre qui s’accélérera fortement au second semestre.

La réouverture en avril a initialement déclenché une augmentation des cas de Covid, ce qui a maintenu la prudence à un niveau élevé. Notre vision de la Chine à plus long terme reste prudente en raison de la longue glissade du marché immobilier et du ralentissement de la croissance potentielle (reflétant la faiblesse de la démographie et de la productivité).

En novembre, le retour de la confiance sur l’économie chinoise, en lien avec les ajustements décidés par Pékin concernant la stratégie sanitaire, est venu contraster les propos de Xi Jinping au 20e Congrès du Parti communiste chinois. Celui-ci restait intransigeant face à sa politique "zero-Covid", qui semble atteindre ses limites. La population de plusieurs grandes villes manifeste et est de plus en plus exaspérée par les confinements et les restrictions.

La mise en place d’une nouvelle politique sanitaire apparaît dorénavant plus que nécessaire d’un point de vue social, économique mais aussi politique. La réalité de la situation épidémique devient de plus en plus difficile à gérer. Les villes dans lesquelles plus de 10 cas de Covid sont recensés, qu’ils soient symptomatiques ou non, sont à l’origine de près de 50 % du PIB de la Chine. Le maintien de la politique "zéro-Covid", en l’absence d’une stratégie vaccinale efficace, continuera de pénaliser la consommation et l’activité économique chinoise cet hiver.

Nous n'attendons pas une levée des mesures zéro-Covid avant le deuxième trimestre 2023, mais la réouverture aura bien lieu. La politique de zéro-Covid agit comme un trop gros frein sur l'activité. Nous devrions avoir une accélération de la consommation chinoise dans la seconde partie de l’année. L’inconnue reste le marasme du secteur de l’immobilier.

Selon le FMI, 45 % des promoteurs ne seraient pas en mesure de couvrir le service de leur dette par leurs résultats et 20 % seraient insolvables si la valeur de leurs immeubles en construction était ajustée aux prix courants de l’immobilier. La banque centrale chinoise devrait proposer des prêts à faible coût pour soutenir les obligations des promoteurs immobiliers. Les plus grandes banques du pays se sont engagées cette semaine à accorder au moins 162 milliards de dollars de crédit aux promoteurs.

Le soutien agressif des autorités chinoises marque un revirement par rapport à la répression entamée en 2020 contre les spéculateurs et les promoteurs endettés dans le cadre d'une vaste campagne de réduction des risques financiers. Le G20 de novembre a contribué à la baisse des tensions internationales avec la rencontre entre Xi Jinping et Joe Biden. Il s’agissait du premier entretien officiel entre les pays depuis la visite de Nancy Pelosi à Taïwan en août.

La santé économique et sanitaire de la Chine est préoccupante et n’est évidemment pas sans conséquence sur les autres zones géographiques grâce à l’impact désinflationniste d’une baisse des contraintes dans la chaîne d’approvisionnement. La croissance chinoise devrait donc rebondir en 2023, à 4.8% contre 3% en 2022, et être mathématiquement le premier moteur de la croissance mondiale en 2023.

L’inflation actuelle, d’où qu’elle vienne (matières premières, pénuries multiples, hausses de salaires), a-t-elle franchi son pic ?

L’inflation a atteint un pic dans la plupart des pays du monde. Seule l’Europe devra patienter quelques mois. Nous avons eu récemment quelques signes rassurants contrecarrant les mauvaises nouvelles successives accumulées tout au long de l’année 2022 :

- L’inflation américaine a finalement surpris à la baisse,

- Le climat européen a été clément,

- Les prix du gaz ont fortement baissé,

- La Russie s'est retirée militairement de Kherson,

- Les élections américaines ont eu un résultat mitigé, réduisant les risques d'une expansion budgétaire inflationniste.

Les nouvelles de réouverture de la Chine se sont améliorées, malgré le fait que la situation sanitaire reste fortement imprévisible. Aux Etats-Unis, nous nous attendons à ce que l'inflation core se modère rapidement au cours de l'année 2023, à mesure que les perturbations de la chaîne d'approvisionnement s'atténuent, que les stocks se reconstituent et que les conditions du marché du travail s'affaiblissent.

La hausse du taux de chômage devrait exercer une pression à la baisse sur l'inflation des services. Dans l'ensemble, nous prévoyons que le taux d’inflation global sera à 3,2 % à la fin de l’année. L’inflation sous-jacente européenne a aussi augmenté sous l’effet d’une hausse accélérée des prix des biens industriels non énergétiques (6,1%), tandis que l’inflation est restée stable dans les services (4,3%). La présence d’effets de second tour, avec une diffusion de la hausse des prix de l’énergie aux autres composantes via les coûts de production, est visible et le sera encore plusieurs mois.

Quelle influence auront les politiques monétaires des Banques centrales sur l’économie réelle et les marchés financiers en 2023 ?

Plus l’inflation reste élevée dans le temps, plus le risque qu’elle s’enracine s’accroît. Il est donc non seulement indispensable de la juguler, mais surtout de tout faire pour que les acteurs soient convaincus qu’elle va demeurer faible à long terme. Pour l’instant, le pari est gagné mais l’équilibre reste précaire et Jerome Powell maintiendra la pression fermement et continuera de "persévérer jusqu'à ce que le travail soit terminé".

Pour Jerome Powell, l’erreur des années 70 tient plus de la crainte de la Fed de plonger dans une récession marquée et de la baisse des taux rapide qui a suivi. Le président de la Fed préférera une récession marquée le cas échéant. Nous pensons que les banques centrales en général et la Fed en particulier ont raison d’agir ainsi pour préserver leur crédibilité, en essayant de faire baisser l’inflation actuelle suffisamment tôt pour que le public conserve sa foi en une inflation future faible et en une croissance pérenne.

A très court terme, le risque serait de ne pas en faire assez. Dès que nous aurons des preuves notoires que les prix baissent, la Fed aura raison. Dans le cas contraire, les banques centrales devront aller encore plus loin et l’économie et les actifs dans leur ensemble s’ajusteront encore.

Après avoir été en retrait ces dernières années, pensez-vous que le sujet de la soutenabilité des dettes publiques pourrait être de nouveau l’objet de toutes les attentions ?

L’épisode Liz Truss au Royaume-Uni, avec la crainte systémique de l’implosion des fonds de pension, a été un temps salvateur pour toute velléité de mesure de relance inflationniste d’un Etat. Les exécutifs des Etats vont conserver le principe du bouclier sur les prix du gaz et de l'électricité, mais en atténuant les effets.

Et ce, afin de limiter le fardeau pour les finances publiques. Les déficits budgétaires vont toutefois s'accroître, mettant une pression sur les dettes souveraines notamment sur les pays les plus fragiles. Tout se jouera sur la solidarité politique européenne.

Estimez-vous que le dollar va continuer de s’apprécier ? Quelles conséquences pour l’économie mondiale ?

Le Fed maintiendra la pression sur l’ensemble des agents économiques pour éviter tout emballement et toute détente des conditions financières qui amèneraient un phénomène ré-inflationniste. Le dollar devrait s’affaiblir dans la deuxième partie de l’année, au fur et à mesure que les investisseurs prennent en compte le fait que l’objectif de la Fed est atteint (à 1.08 fin 2023).

Compte tenu du risque géopolitique, le dollar reste une valeur refuge bien évidemment. Cependant, nous prévoyons que le taux d’inflation global aux Etats-Unis sera à 3,2 % à la fin de l’année. La BCE est en retard sur sa normalisation et devrait maintenir une pression monétaire et un discours plus restrictif car le pic d’inflation sera atteint à la fin du premier trimestre.

Le différentiel de croissance entre les deux zones sera finalement faible. Même si la probabilité que les Etats-Unis évitent une récession sur l’ensemble de l’année 2023 est importante, la Zone euro sera en récession mais très contenue du fait de l’épargne accumulée par les ménages.

L’investissement restera atone en raison des vives incertitudes et de la montée des taux d’intérêt, mais se redressera du fait de l’ampleur de l’épargne accumulée par les entreprises et des besoins d’investissement liés à la relocalisation des chaînes d’approvisionnement, ainsi qu’au développement des énergies renouvelables dans la deuxième partie de l’année.

L’objectif se situait jusqu’à présent dans une fourchette comprise entre 1 et 1.05. Le dollar devrait s’affaiblir dans la deuxième partie de l’année, au fur et à mesure que les investisseurs intègrent le fait que l’objectif de la FED est atteint et que potentiellement celui de la BCE ne le soit pas encore …