Les politiques monétaires non conventionnelles passées au crible

Les banquiers centraux ont dû rivaliser d’ingéniosité pour continuer à stimuler l’activité macroéconomique alors que leurs taux d’intérêt directeurs atteignaient le plancher, la fameuse borne des taux zéro. Ils ont mis au point plusieurs outils qui sont au nombre de quatre ; les taux d’intérêt négatifs, les achats d’actifs, la forward guidance et les opérations de refinancement à long terme. Ces dernières furent mises en place par les banques centrales pour améliorer leurs facilités de liquidités auprès des banques commerciales. Ces interventions comprenaient l'allongement de la durée des opérations de prêt ou l’abaissement du seuil d’acceptation des collatéraux. Aussi, les opérations de refinancement à long terme ont permis de soutenir le crédit au secteur privé et ont aidé à stabiliser les attentes du marché en matière de taux d’intérêt, mais, selon la BRI, elles ont eu des effets secondaires tels que l’allocation inefficace du crédit et la réduction de l’incitation du secteur privé à se désendetter.

Les taux négatifs firent également partie du sac à malices des banquiers centraux. Certaines banques centrales ont décidé de fixer des taux d’intérêt négatifs dans un mouvement amorcé par la Banque centrale de Suède en 2009. Cette politique fut mise en place pour inciter fortement les banques commerciales à prêter au secteur privé, bien que les modalités d’application soient différentes selon les économies. La Banque centrale européenne (BCE) taxe les réserves excédentaires des banques tandis que d’autres banques centrales payent les banques commerciales au travers d'un taux de refinancement négatif pour qu’elles prêtent à l’économie. Et ce même si cela a pu également s'accompagner d'un taux de dépôt négatif. Des effets secondaires bien connus sont associés à cette politique, tels que la compression des marges d’intérêt bancaires, mais la BRI relève qu’ils n’ont pour le moment pas posé de problème majeur pour la stabilité des banques en raison des compensations provenant d’autres sources de revenus comme les baisses des prêts non performants. L’institution de Bâle reste prudente cependant puisque les effets potentiels à long terme d’une période prolongée de taux négatifs sur les intermédiaires ne peuvent être pleinement évalués sur la base de l’expérience actuelle.

Si les taux d'intérêt négatifs ont permis d'influer sur la partie très courte de la courbe des taux, la forward guidance et les achats d'actifs ont permis d'agir à moyen et long terme sur celle-ci, l'aplatissant ainsi complètement, ce qui était l'objectif des banques centrales. La forward guidance a permis de tracer un chemin concernant la politique monétaire qui allait être menée faisant ainsi baisser les taux d'intérêt à moyen terme. Son principal point faible, relève la BRI, c'est qu'elle a eu tendance à lier les mains des banquiers centraux, ce qui a pu se révéler être un gros désavantage en présence d'un environnement économique volatil. De fait, la vérité d'aujourd'hui n'est pas celle de demain. Les achats d'actifs, eux, ont permis de faire baisser fortement les taux d'intérêt à long terme, stimulant ainsi l'investissement en raison de la hausse de la valeur actuelle nette. D'une part, ces achats d'actifs ont conduit à un affaiblissement important des primes de risque rendant plus complexe l'évaluation des actifs. D'autre part, ils ont provoqué des flux de capitaux massifs vers les pays émergents conduisant à une explosion du crédit et provoquant des crises financières et bancaires dans ces économies. Reste que, toujours selon la BRI, au regard des avantages et des inconvénients, l'effet net des programmes de rachat d'actifs a plutôt été positif.

La BRI juge que les outils mobilisés dans le cadre des politiques monétaire non conventionnelles ont plutôt rempli leur rôle, même si leur efficacité n'a pas été la même selon les zones géographiques ; la BCE se démène encore pour soutenir l'inflation en faisant appel à ces outils quand la Réserve fédérale américaine a réussi à sortir des politiques monétaires non conventionnelles qu'elle avait mises en place puisqu'elle a atteint ses objectifs en matière d'inflation et de plein-emploi. Par ailleurs, la banque centrale des banques centrales soutient que l'efficacité des outils associés aux politiques monétaires non conventionnelles peut se trouver grandement améliorée par la mise en place de politiques prudentielles et... budgétaires appropriées. Un discours qui va dans le sens de ce que l'OCDE prescrivait dernièrement dans ses dernières Perspectives économiques intermédiaires, et que Mario Draghi, le Gouverneur de la Banque centrale européenne, serine depuis un certain temps.