Les deux triangles de François Villeroy de Galhau

L’exercice de la lettre au Président de la République date de 1945. Parfois anecdotique, elle revêt une importance toute particulière cette année alors que la France est aux prises avec une crise économique d’une dimension inédite. C’est ce qu'a pointé, entre autres, le Gouverneur de la Banque de France. François Villeroy de Galhau a rappelé que la Banque centrale française anticipait un recul du Produit intérieur brut hexagonal en volume de 10,3% pour 2020.  

Trois acteurs économiques subissent ce choc de plein fouet : les ménages, les entreprises ainsi que les administrations publiques. Néanmoins, d’après les calculs de la Banque de France, ce sont les administrations publiques, en raison des mesures budgétaires contracycliques et des pertes de recettes, qui ont supporté la majeure partie du choc (61%) contre 24% pour les entreprises et 15% pour les ménages. Les ménages ont donc été relativement les plus épargnés, d’autant plus si l’on tient compte de leur poids dans l’économie française (61%) quand les entreprises ont dû subir un choc près de deux fois plus important que leur poids dans le revenu national (13%) à l'image des administrations publiques (24%). Passés ces constats sur l’ampleur du choc pour chacun et des mesures d’urgence prises pour limiter ses conséquences, se pose désormais la question de la reconstruction. Comment donc favoriser le rebond de l’économie française ?

François Villeroy de Galhau a présenté deux triangles. L’un est basé sur la confiance au secteur privé et ce sont trois figures qui sont visées ici : les ménages, les entrepreneurs ainsi que les banques.

Les ménages apparaissent comme l’une des clés de voûte de la reprise. De fait, selon la Banque de France, 100 milliards de surcroît d’épargne devraient être engendrés par cette crise économique soit pas moins plus de 4 points de PIB. Si bien que si cette épargne venait à être consommée, le PIB de la France pourrait revenir à son niveau d’avant-crise 9 mois avant ce qui est prévu par le scénario central de la Banque de France, soit à la fin 2021. Francois Villeroy de Galhau a expliqué que deux éléments pourraient renforcer cette épargne de précaution : le chômage et l’anticipation d’une hausse des impôts – le fameux effet ricardien. C’est pourquoi l’État doit à la fois s’efforcer de garantir la stabilité fiscale et "rassurer sur le maintien d’une indemnisation chômage significative", assortie "d’un engagement de formation", avance-t-il.

Les entreprises, elles, ont bénéficié d’une protection importante de la part d’un Etat qui a fait feu de tout bois. Désormais, la puissance publique va devoir faire preuve de doigté et concentrer son tir dans le cadre d’un "investissement public sélectif" alors que le besoin net de financement des entreprises généré par la crise est de l’ordre de 80 milliards d’euros. Si une large part doit être comblée par le marché, François Villeroy de Galhau a évoqué, entre autres, des dispositifs de quasi-fonds propres publics dont le besoin se situerait entre 10 et 20 milliards d’euros. Concrètement, cet investissement n’entraînerait aucun droit de vote pour la puissance publique mais cette dernière pourrait demander en contrepartie une rémunération plus élevée. Deux parties pourraient être autour de la table pour assurer la bonne sélectivité : des investisseurs privés et des acteurs spécialisés tels que Bpifrance. De plus une "viabilité durable" pourrait être exigée, François Villeroy de Galhau soutient que "l’effort public ne peut viser à conserver le monde d’hier". Par ailleurs, pour doper la confiance des entrepreneurs, le banquier central a appelé de ses voeux, "un effort massif de simplifications".

Enfin, troisième sommet de ce premier triangle : les banques. Piliers sur lesquels reposent les économies de marché, elles ont, selon François Villeroy de Galhau, joué leur rôle de bouclier, en fournissant des liquidités aux entreprises, bien aidées, entre autres, par la Banque centrale européenne (BCE). Reste que leur solidité financière devra être surveillée de près compte tenu des inévitables faillites d'entreprises qui vont se produire au cours des mois à venir.

Le second triangle auquel François Villeroy de Galhau s'est référé est celui de "la triple mobilisation des politiques macroéconomiques". 

La politique monétaire devra jouer pleinement son rôle mais uniquement celui-ci. C'est-à-dire celui de garantir la stabilité des prix et donc s'assurer que l'inflation atteigne un niveau proche mais inférieur à 2% chaque année - les prévisions de la Banque de France et de la BCE sont de 0,4% pour la France et 0,3% pour la zone euro en 2020. Un objectif qui lui sera d'autant moins difficile à atteindre que l'institution de Francfort est indépendante.

C'est pourquoi François Villeroy de Galhau écarte toute possibilité d'une annulation de la dette - un débat surtout présent en France - qui allégerait l'État de 20 points de PIB de dette mais appauvrirait la Banque de France, c’est-à-dire le contribuable français, d'autant (à fin 2019 la Banque de France détenait pour 418,202 milliards d'euros d'obligations souveraines françaises et ce montant n'a fait qu'augmenter depuis le début de l'année 2020 sous l'effet des programmes de rachat d'actifs).

En plus d'être un jeu à somme nulle, cela est impossible dans le cadre des traités européens a fermement rappelé François Villeroy de Galhau. Le grand argentier a voulu insister sur l'importance de la confiance dans la monnaie et sa fonction semblable à celle de l'air que nous respirons, "ce n'est qu'une fois que l'on manque d'air que l'on se rend compte à quel point il est vital". Sans cette confiance dans la monnaie liée à la confiance dans la banque centrale et son indépendance vis-à-vis du pouvoir politique - ce qu'entamerait un financement monétaire des déficits publics -, c'est tout le système monétaire qui s'effondrerait.

Ce second triangle est complété par la politique budgétaire au plan national et celle au plan européen.

Au niveau national, la politique budgétaire se devra de respecter trois temps. Après avoir mis en place les mesures contracycliques nécessaires en 2020, l'État devra, sans resserrer sa politique budgétaire, éviter de prolonger les dispositifs exceptionnels de lutte contre la crise. Puis viendra la troisième étape : gérer le désendettement. François Villeroy de Galhau estime que viser une stabilisation des dépenses primaires en volume (hors charges d'intérêts) serait approprié. Cela permettrait de ramener la dette à 80% du PIB (lorsque l'on exclut celle liée à la Covid-19) en une dizaine d'années.

Du côté européen, la reprise dépendra nécessairement de la proposition de la Commission européenne d'un plan de relance commun de 750 milliards d'euros. Si les modalités restent à définir et devront faire l'unanimité parmi les États membres (quelle part sera accordée sous forme de subventions aux 27 ?), François Villeroy de Galhau juge que le plan devra faire émerger une valeur ajoutée européenne "grâce à des investissements additionnels et porteurs de répercussions transfrontières positives" et "renforcer la part dédiée à la solvabilité des entreprises européennes".