Le redressement d’Unibail-Rodamco nécessitera des "sacrifices"

La contre-offensive de Christophe Cuvillier, PDG d’Unibail-Rodamco-Westfield (URW), dans les colonnes du Figaro le 15 octobre a, à son tour, poussé le consortium d’investisseurs "Refocus", mené par Léon Bressler (le fondateur d’Unibail) et le tycoon français des télécoms Xavier Niel, à réagir ce matin dans leur bataille pour s’opposer au plan "Reset" de la direction, qui prévoit notamment une augmentation de capital de 3,5 milliards d’euros.

Les actionnaires sont en effet convoqués le 10 novembre pour se prononcer sur l’opération, qui promet une dilution massive des actionnaires puisqu’URW capitalisait ce matin 5,3 milliards d’euros et que le cours a perdu 80% depuis juin 2018, date du jumelage entre les actions Unibail-Rodamco et Westfield. D’autant qu’aucune indication de prix n’est fournie. Un tel appel au marché réduirait la Valeur nette corporelle (VNC) par action de 49% à 67%, pour s'établir entre 51 et 79 euros, a estimé le consortium ce matin. La VNC se situe actuellement autour de 103 euros.

Comme il l’a déjà dit, Léon Bressler et Xavier Niel contestent la nécessité de l’augmentation de capital, qu’ils veulent remplacer par la revente de l’américain Westfield – qu’URW a "massivement surpayé" en 2018 et cause de tous les maux de la foncière, a répété Léon Bressler à l’occasion d’une conférence téléphonique organisée ce matin.

Des politiques financières divergentes

"C’est la plus grande augmentation de capital jamais réalisée par une société immobilière cotée et il n’y a pas de marché", s’étrangle-t-il. Il retourne le contre-argument présenté par Christophe Cuvillier, qui s’interrogeait dans le Figaro sur les conditions et le prix auxquels les actifs américains seraient vendus d’ici deux à trois ans (comme le propose Refocus) : "S’il n’existe pas de demande pour les actifs commerciaux actuellement, il n’y en a pas plus pour les titres des sociétés qui détiennent de tels actifs", fait remarquer le fondateur d’Unibail.

Estimant que la pandémie ne durera pas plus de 18 mois et qu’il est de toute façon dangereux de réaliser toute transaction d’envergure que ce soit d’ici-là, le consortium se laisse donc le temps, répétant que URW a la trésorerie suffisante pour faire face à ses obligations financières jusqu’en 2023.

En revanche, étant donné que Westfield a été "surpayé", Léon Bressler admet qu’"il faudra accepter des sacrifices" en termes de moins-value, puisque l’Américain a été acquis pour 25 milliards de dollars et qu’il était déjà valorisé à 14,3 milliards d’euros dans les comptes d’URW au 30 juin dernier. "Tout le monde sait qu’il faudra prendre une perte sur les actifs US. Mais la valeur a été détruite le jour même de l’acquisition", abonde Xavier Niel.

Le consortium rejette en outre à l’argument de la nécessité d’une augmentation de capital rapide pour s’assurer du maintien de la note de crédit d’URW (actuellement A-). "Une dégradation de la note dans la catégorie des BBB n’entraînera pas la fermeture de l’accès au marché de la dette pour URW et le surcoût en termes de financement sera de toute façon inférieur aux commissions payées aux banques pour l’augmentation de capital", ironise Léon Bressler.

La politique financière semble être au cœur des divergences des deux camps. Une augmentation de capital répondrait au risque de dégradation des notes d’URW, qui n’est pas négligeable en cas de hausse du ratio Loan-to-value (LTV, qui rapporte le montant d’une dette à la valeur du bien acquis ou apporté en garantie) si la valeur du portefeuille continuait à se détériorer. Sans fermer l’accès au marché du crédit, une dégradation réduirait la marge de manœuvre du groupe pour financer des acquisitions notamment. Le consortium, lui, raisonne en actionnaire : étant donné l’absence de pression à court terme en raison des liquidités d’URW, il privilégie un désendettement progressif par cessions d’actif contre une augmentation de capital dilutive. La question cruciale est donc : à quel rythme et jusqu’à quand la valeur des actifs commerciaux chutera-t-elle ?

Redevenir un pure payer

En attendant la cession de Westfield, le plan Refocus prévoit d’autres cessions hors Etats-Unis pour désengager le groupe du secteur des bureaux, mais aussi de l’activité de congrès et salons (notons toutefois que tant qu’elle durera, la pandémie condamne ce secteur). De quoi dépasser les 4 milliards d’euros de cessions prévus par la direction. L’idée : recentrer URW pour en faire "un champion européen". "L’Europe est un continent très défensif et URW y est un acteur dominant, alors qu’il est marginal aux Etats-Unis", affirme Léon Bressler – une analyse que Christophe Cuvillier conteste, estimant que le marché américain doit s’analyser ville par ville.

Pour renforcer la nature "pure player" d’URW dans les centres commerciaux en Europe, le projet Refocus prévoit de conserver les actifs britanniques de Westfield : "Les deux centres commerciaux situés à Londres sont de qualité exceptionnelle dans un marché très difficile. Ils pourraient même récupérer une part de marché importante avec la disparition ou l’affaiblissement de leurs concurrents", estime l’ancien patron d’Unibail.

Les membres de Refocus, qui détiennent de concert 5,01% du capital et des droits de vote de la foncière au 21 octobre (après avoir acquis 0,9% de plus depuis le décompte précédent), affirment qu’ils ne souhaitent pas prendre le contrôle de la société, mais "obtenir le soutien des actionnaires pour notre plan Refocus", a indiqué Léon Bressler – même s’ils n’excluent pas de se renforcer pour donner plus de poids à leurs revendications en assemblée générale. Le consortium propose la nomination de trois membres au conseil de surveillance d’URW, dont Léon Bressler et Xavier Niel. "Si nous obtenons notre nomination, nous sommes confiants dans notre capacité à convaincre les autres membres du conseil", explique le fondateur d’Unibail. Ce d’autant plus que leur intérêt serait aligné avec celui d’URW et de ses actionnaires : "c’est la première fois que les membres du conseil auraient parmi eux des administrateurs avec autant d’argent investi dans l’entreprise", insiste Xavier Niel, qui intervient via sa holding personnelle NJJ.