L’immobilier commercial pris en tenaille

Rude semaine pour Unibail-Rodamco-Westfield (URW), qui illustre les difficultés des foncières spécialisées dans l’immobilier commercial depuis l’éclatement de la crise sanitaire. L’annonce, mercredi soir dernier, d’une augmentation de capital de 3,5 milliards d’euros et de la limitation de ses dividendes à l’avenir a fait fondre son action de 19,5 % les deux jours suivants (le titre a clos à 32,20 euros vendredi soir). Une nouvelle de ce type était pourtant attendue, ce qui en dit long sur les craintes des investisseurs à l’égard du secteur…

L’opération d’URW fait partie d’un plan de restructuration global, bien nommé Reset Plan. Ce dernier prévoit également 4 milliards d’euros de cessions d’actifs (des centres commerciaux et des bureaux) d’ici à la fin de l’année 2021 et un programme de réduction des coûts de 800 millions d’euros.

Objectif général : dégager 9 milliards d’euros qui viendraient renforcer son bilan et réduire à terme son ratio d’endettement LTV à un niveau proche de 30 % (contre 41,5 % au 30 juin et 35,7 % juste après l’augmentation de capital) ; ensuite, donner les moyens à URW de financer son développement futur notamment en facilitant son accès au marché obligataire – aujourd’hui compromis par sa situation – grâce au maintien de sa note de crédit en catégorie investment grade par les agences de notation. Moody’s a dégradé mercredi la note de long terme d’URW de A3 à Baa1. "L'environnement opérationnel a probablement changé de manière durable pour les propriétaires d'actifs de commerce", explique l’agence.

L’augmentation de capital était inévitable : le cours d’URW s’est effondré depuis le début de l’année (-75 %). Et depuis le 6 juin, soit en moins de quatre mois, alors que le titre avait entamé une forte remontée les jours précédents avec la fin du confinement, le titre a connu une chute vertigineuse de 55 %.

Mais la thérapie de choc du plan "Reset" est loin d’avoir convaincu, si l’on en croit la réaction boursière. Celle-ci est bien sûr inhérente à toute augmentation de capital, étant donné la dilution des actionnaires qu’elle implique – d’autant plus que l’objectif représente 80 % de la capitalisation boursière de l’émetteur !

En outre, URW va lever des capitaux au pire moment possible. Et sans certitude qu’un autre appel au marché ne sera pas nécessaire : "Il reste à savoir si Unibail aura besoin d’une deuxième recapitalisation dilutive avant la fin 2022. Nous pensons que 2021 pourrait concentrer l’essentiel des mauvaises nouvelles" pour URW, explique le courtier Alphavalue.

Quant au programme de cessions, on peut se demander qui va pouvoir acquérir l’équivalent de 4 milliards d’euros d’actifs sachant que :

• les centres commerciaux sont menacés par les faillites d’enseignes en cascade, les risques de reconfinement et le commerce électronique (dont la pandémie a encore accru l’importance) ;
• la crise a rogné sur le pouvoir d’achat des ménages et encouragé l’épargne de précaution ;
• le télétravail gagne du terrain, ce qui pousse les entreprises à réduire leur surface de bureaux…

Christophe Cuvillier, le président du directoire d’URW, a beau afficher sa confiance en rappelant l’expérience du groupe en la matière (4,8 milliards d’euros de cessions depuis 2018) et la qualité – réelle – de ses actifs en Europe comme aux États-Unis, il ne pourra pas forcer ses concurrents à acheter si ceux-ci font preuve de frilosité. Si "les discussions sont bien engagées pour un milliard, restent trois milliards", reconnaît le dirigeant, qui compte notamment sur des investisseurs institutionnels.

En effet, les difficultés, peut-être exacerbées chez URW, sont partagées par les acteurs de l’immobilier commercial. Le Royaume-Uni a été le pays d’Europe le plus précocement affecté, avec le placement d’Intu Properties, le numéro un des centres commerciaux outre-Manche, en redressement judiciaire.

Sachant qu’URW possède un portefeuille de bonne qualité, son annonce a donc envoyé les autres valeurs du secteur à la cave : en deux séances, Klépierre a perdu 15 % (portant à 66 % sa chute depuis le 1er janvier), tandis qu’Icade a chuté de 8,3 % (51 % depuis le début de l’année), Covivio de 4,2 % (-41 %) et Gecina de 3 % (-31 %).