Retour sur l’évaluation d’Unibail Rodamco Westfield

Si les notations peuvent parfois apparaître abstraites, elles témoignent en réalité des contextes et situations des entreprises. Dans le cas d’Unibail Rodamco, pendant longtemps, la situation était claire : "pendant plus de 10 ans, elle a été considérée comme une foncière très résiliente", résume Marie-Aude Vialle. Ainsi, S&P Global Ratings lui attribuait jusqu’en septembre 2019 la note de A stable. Mais en septembre 2019, "ils ont commencé à voir les premiers effets de l’e-commerce [...], couplé à un leverage assez élevé à la suite de l’acquisition de Westfield", précise l’analyste. C’est pourquoi l’agence de notation les a placés en perspective négative. Si les changements de perspective peuvent être annonciateurs de mauvaises nouvelles, comme l’explique Franck Delage, senior director, "avec une perspective négative, on anticipe un changement de notation potentielle sur les 12 à 24 mois " - il s’agissait ici d’un problème sectoriel. L’agence de notation rendait ainsi compte des premiers signes d'affaiblissement du secteur de la distribution européen, pas vraiment préparé au développement du commerce en ligne et à ses conséquences pour l’immobilier commercial, en particulier les centres commerciaux.

Les mesures annoncées en mars, à savoir le confinement pour enrayer la propagation de l’épidémie de la Covid-19, ont provoqué la dégradation d’un cran de la notation, à A-/Negative. "En plus des conséquences de la fermeture des centres commerciaux, le plan de deleveraging allait être retardé", commente Marie-Aude Vialle. En juin, c’est une révision des hypothèses du scénario de base, avec une baisse plus importante des revenus locatifs en raison de l’évolution des mesures, notamment aux Etats-Unis avec la fermeture des centres commerciaux, qui a eu lieu.

Alors que les publications semestrielles des foncières démontraient, avec les incertitudes sanitaires et macroéconomiques, les risques pour le secteur de l’immobilier commercial, S&P avait réitéré son A- négatif pour URW. Il faut toutefois voir ici l’impact sur la notation du projet d'augmentation de capital, "qui permettait de sauver ce plan de deleveraging" précise l’analyste. Dès lors, le résultat du vote, qui rejetait l’augmentation de capital, a entraîné la dégradation de la note d’ Unibail Rodamco Westfield. "On a aussi revu nos standards de gouvernance et légèrement revu le profil opérationnel", ajoute Marie-Aude Vialle.

Désormais, URW est noté BBB+ avec perspective négative, en raison de "l’incertitude liée à la pandémie et au plan de cession". Plus globalement, l’immobilier commercial est un secteur directement impacté par la crise. Mais cette notation influence justement le plan de cession. En effet, pour les contestataires, la baisse de la note ne change rien aux taux. Ce à quoi l’agence de notation répond que "la relation n’est pas automatique. La notation est une opinion. Les niveaux de notes restent bons, entre un BBB+ et un BBB- la différence n’est pas énorme, il n’y a pas de sujet de liquidité. Le prix des obligations varie en fonction de beaucoup de choses".