Pas de solution miracle pour la dette Covid selon le Sénat

Comme dans tous les pays de l'UE, la dette française a explosé l'an dernier en raison de l'épidémie de Covid et des mesures de soutien instaurées par le gouvernement. La tentation est donc grande pour les pouvoirs publics de vouloir cantonner cette dette, directement liée à l'épidémie, qui aura fait grimper le fardeau français de 20 points de PIB, pour atteindre désormais 120 % du PIB de l'Hexagone. Ce n'est pourtant pas la solution miracle, ont prévenu les membres de la commission des finances du Sénat dans un rapport présenté la semaine dernière sur les coûts et les avantages de la syndication.

Son rapporteur Jérôme Basher a tout d'abord mis en garde contre la tentation d'allonger la maturité des émissions, estimant que la France possédait déjà un stock de dette avec une maturité supérieure aux autres pays de l'OCDE, de 8,2 ans, contre 6,7 années en Allemagne ou 7 années en Italie par exemple. Surtout, selon les sénateurs, les défenseurs du rallongement de la dette française, s'appuient sur "une lecture 'déformée' des livres d’ordres, du fait du phénomène de surenchère qui s’observe sur les syndications". Phénomène qui traduit la tendance des investisseurs, et notamment les plus opportunistes d’entre eux, "à demander des montants très élevés lors des syndications en anticipation de la dilution de leurs ordres lors de l’allocation finale par l’émetteur", préviennent les auteurs. En d'autres termes les taux de couverture très élevés lors des opérations par syndication sont trompeurs et ne traduisent pas réellement l'appétence des investisseurs pour la dette française de très long terme, par ailleurs plus risquée et volatile. "Pour garantir la liquidité et la qualité de la dette, l’émetteur ne doit être guidé que par une seule chose : la demande des investisseurs. Il sortirait de son rôle en essayant de 'battre le marché', au détriment du contribuable", résument les sénateurs.

Les obligations thématiques et le cantonnement ne sont pas la solution

Autre tentation de la part du gouvernement pour tenter d'alléger le poids de la dette française : mettre en place des obligations thématiques, tels que des titres Covid ou des social bonds. "L’émission de nouvelles obligations thématiques relève davantage du 'remède miracle' que d’une vraie solution de gestion pour traiter de la hausse de l’endettement public", alertent ainsi les auteurs. D'une part parce que ce type de produits est soumis à des contraintes importantes : la première concerne le risque de liquidité que ces obligations dédiées engendreraient pour la dette française. Elles nécessitent ainsi "de piloter l’émission en fonction d’une quantité fixe de dépenses éligibles et donc d’une quantité limitée de titres, avec un risque in fine pour la liquidité du produit, si les dépenses éligibles l’année suivante ne sont pas suffisantes pour réémettre sur une souche", estiment les sénateurs. Ensuite, ces obligations thématiques pourraient conduire à une fragmentation de la courbe et donc une hausse des taux. Enfin, elles devront faire l'objet d'un processus de certification potentiellement coûteux.

Les sénateurs enfin, réfutent l'idée de cantonner la dette Covid comme l'a suggéré le gouvernement dans le programme de stabilité 2021-2027 : le Gouvernement propose en effet de créer un programme budgétaire au sein de la mission 'Engagements financiers de l’État' et doté de 140 milliards d’euros en autorisations d’engagement, en vue d’un abondement de la Caisse de la dette publique (CDP) dans les années à venir. Les crédits de paiement associés seraient ensuite inscrits chaque année, selon une 'règle d’indexation', en fonction de la dynamique de croissance et des recettes fiscales supplémentaires ainsi collectées par rapport à l’année passée. Concrètement, la CDP se verrait attribuer, dans le cadre de ce programme, des crédits budgétaires correspondant à une partie des recettes fiscales supplémentaires. Les montants en provenance de la CDP seraient ensuite utilisés pour amortir des titres de dette lorsqu’ils arriveraient à échéance, jusqu’à avoir remboursé la totalité de la 'dette covid', soit d’ici 2042 selon le Gouvernement. Une fausse bonne idée selon les sénateurs, qui défendent au contraire que "cette dette soit traitée comme toutes les autres, soit dans le cadre des programmes d’émissions classiques de l’État, afin d’assurer les meilleures garanties de refinancement. Les recettes fiscales supplémentaires attendues avec la reprise de la croissance pourraient être allouées à la réduction du déficit".