François Villeroy de Galhau veut faire sa fête à l’inflation

La lettre adressée au président de la République (et à ceux des deux assemblées), exercice annuel auquel se livre François Villeroy de Galhau, gouverneur de la Banque de France, a lieu dans un contexte inédit depuis sa prise de fonction en 2015 : l’inflation élevée est de retour. C’est ainsi que celui qui représente la France au Conseil des gouverneurs de la Banque centrale européenne (BCE) a naturellement fait le choix d’y dédier sa lettre, plus particulièrement la façon dont il convient de la terrasser.

Ligue des chocs

Depuis l’automne 2021, la hausse des prix à la consommation a accéléré significativement en France. Elle fut tout d’abord le fruit de la reprise économique mondiale, cette dernière ayant généré une explosion des prix de l’énergie et nourri la constitution de goulets d’étranglement. C’est ainsi qu’elle s’établissait à 2,8 % sur un an en décembre dernier, un sommet depuis 2008.

Puis, l’inflation a profité d’un choc géopolitique de grande ampleur qu’est le déclenchement de la guerre russo-ukrainienne. Rebelote sur les prix de l’énergie, et alors que les difficultés d’approvisionnement des entreprises hexagonales commençaient lentement à se résorber, l’organisation des chaînes de valeur se voyait de nouveau affectée. Résultat : l’inflation a atteint 5,8 % sur un an en juin, et l’Insee prévoit qu’elle frôlera 7 % à l’automne 2022, du jamais vu depuis le début des années 80.

Internalisation implique réaction

Ce qui est encore majoritairement, mais de moins en moins, une inflation importée se transmet progressivement à l’ensemble des catégories de bien et produits : l’inflation sous-jacente (elle exclut l’énergie et l’alimentation) atteignait 3,3 % sur un an en juin, contre 1,6 % en janvier. "L’inflation touche aussi désormais les services pourtant peu directement affectés par l’inflation importée, avec 25 % des entreprises interrogées qui déclarent avoir relevé leurs prix au cours du dernier mois [soit deux fois et demie plus que fin 2021, ndlr]", écrit le gouverneur.

"Ce phénomène d’internalisation justifie que la Banque centrale européenne intervienne et c’est ce qu’elle fait depuis quelques mois", a déclaré ce matin, le gouverneur de la Banque de France, lors de la conférence de presse de présentation de sa lettre. L’institution de Francfort a d’abord débranché son programme d’achat d’urgence pandémique (PEPP) dont les acquisitions nettes d’actifs ont cessé fin mars. Et depuis vendredi dernier, elle a mis un terme à ses achats nets d’actifs liés à son programme traditionnel d’assouplissement quantitatif (APP).

Lever le pied de l'accélérateur 

Est venu désormais le temps de remonter ses taux d’intérêt : elle le fera une première fois lors de sa réunion du 21 juillet (25 points de base), puis le 8 septembre d’au moins 25 points de base : le taux de dépôt se situant à -0,5 %, les taux d’intérêt négatifs seront donc de l’histoire ancienne à la fin de l’été. "Au cours des trimestres ultérieurs, un relèvement ordonné devrait permettre d’atteindre le "taux neutre", niveau d’équilibre théorique auquel il n’y a ni nouvelle accélération ni ralentissement monétaires de l’inflation. Le taux neutre est actuellement estimé entre 1 % et 2 % dans la zone euro", explique le grand argentier

A noter que "cette normalisation est encore loin d’un resserrement monétaire : les taux d’intérêt réels – déduction faite de l’inflation attendue – vont rester pour un certain temps encore significativement négatifs. Lorsque ces taux nominaux se rapprocheront du taux neutre, il faudra alors évaluer si ce niveau semble compatible avec des perspectives d’inflation stabilisées à 2 % à moyen terme, ou s’il faudra dépasser la zone de taux neutre et entamer un processus de resserrement comme il se dessine aujourd’hui aux États-Unis", a précisé le grand argentier qui emploie une métaphore automobile pour résumer la situation. "Pour l'instant, nous avons convenu de lever le pied de l'accélérateur, pas d'appuyer sur le frein", a illustré le Français. 

Politiques structurelles en appui

Si à long terme, la lutte contre l’inflation est avant tout le champ d’action de la politique monétaire, des politiques de l’offre visant à muscler la capacité productive de l’économie seraient un complément bienvenu, d’après François Villeroy de Galhau. "Précisons que les "politiques de l’offre" évoquées ici visent des transformations dans la durée pour "muscler" notre capacité productive : il ne s’agit donc pas prioritairement de baisses d’impôts supplémentaires pour les entreprises, d’efficacité plus aléatoire pour un coût hélas certain", plaide le banquier central qui a identifié trois politiques majeures.

"Des transformations à réussir, deux sont communes à toute l’Europe : la transition écologique et la transition numérique ; mais la troisième est spécifique à la France : augmenter l’offre et la qualité du travail", a-t-il avancé. Concrètement, "leur mise en œuvre permettrait d’atténuer la vulnérabilité à des chocs externes, par une plus grande diversification énergétique par exemple, ou à l’insuffisance de l’offre interne, notamment en augmentant les compétences disponibles sur le marché du travail", indique le gouverneur. 

Et l’économie française a tout à y gagner : "elles représenteraient un double dividende, puisqu’en plus de peser à la baisse sur l’inflation, elles doperaient notre croissance potentielle", a fait remarquer François Villeroy de Galhau.