Le marché du private equity en chute libre au premier semestre / De l'espoir sur le front macroéconomique

Le private equity est-il en train de revivre la crise de 2009 ? Si les derniers chiffres publiés par Bain & Company pourraient le laisser penser, des motifs d’espoirs existent sur le front macroéconomique. Dans son dernier rapport semestriel sur le capital-investissement, le cabinet de conseil en stratégie a comptabilisé 863 transactions de rachat sur les six premiers mois de cette année, soit une baisse de 29 % de leur nombre par rapport à la même période un an plus tôt. La baisse est encore plus marquée en valeur. À l'échelle mondiale, les fonds de rachat (buyout) ont généré 202 milliards de dollars de valeur de transaction au cours du premier semestre 2023, soit une chute de 58 % par rapport au premier semestre 2022. En substance, 2023 a repris là où 2022 s'était arrêtée, prolongeant le ralentissement de l'activité sur une année complète.

Les causes de cet effondrement sont connues. Il y a bien sûr la nervosité des acheteurs et des vendeurs dans un contexte macroéconomique dégradé et un environnement de taux d’intérêt beaucoup plus élevé. Par conséquent, il a également été beaucoup plus difficile d'obtenir un prêt. Tandis que la hausse des taux a fait grimper le prix de toute forme de crédit, l'incertitude économique a rendu les banques beaucoup plus prudentes au moment de financer de grandes transactions à effet de levier.

"Sur une base annualisée, l'émission de prêts syndiqués pour d’importants rachats par emprunt ressort en baisse de 64 % par rapport à il y a un an", note ainsi Bain & Company. Dans ce contexte, pour une large part, le marché intermédiaire du private equity doit son maintien en vie à la dette privée, qui croît de manière continue. "Les prêts directs sont devenus un facteur majeur de financement des rachats par emprunt du marché intermédiaire et s'étendent à des transactions de plus en plus importantes, généralement dans le cadre d'un consortium de prêteurs", souligne le cabinet.

Les cessions en chute libre

Mais si la tendance est sombre en matière d’investissements, elle est pire s'agissant des cessions d'actifs, quel que soit le mode de sortie. Au cours du premier semestre, les sorties opérées au moyen d’opérations de LBO sont tombées à 131 milliards de dollars, soit une chute de 65 % par rapport à la même période il y a un an. Problème : alors que les gestionnaires se retrouvent avec des arriérés d’actifs non réalisés imposants, les liquidités ne reviennent que très lentement aux investisseurs. Et la dynamique des flux de trésorerie du secteur s’en trouve perturbée.

"Les fonds de rachat détiennent environ 26 000 entreprises dans leurs portefeuilles, représentant une valeur latente stupéfiante de 2,8 milliards de dollars", observe Bain & Company. Il s’agit d’un niveau historique, "plus de quatre fois supérieure à ce qu'elle était au plus profond de la crise financière mondiale", souligne le cabinet. Et cela alors que la majorité de ces actifs se rapprochent (ou dépassent) le délai habituel de cinq ans pour la sortie d’un fonds de capital-investissement. Or, les investisseurs institutionnels (Limited Partners ou LPs), dont les programmes de private equity approchent donc de leur horizon d’investissement, attendent de pouvoir récupérer des liquidités avant d’envisager de nouveaux engagements.

D’où la chute observée depuis le début de l’année en matière de collecte de fonds. "La valeur des capitaux privés mondiaux levés au cours du premier semestre est tombée à 517 milliards de dollars, soit une baisse de 35 % par rapport à la même période de l'année précédente", indique Bain & Company, ce qui d’ailleurs reflète sans doute une situation meilleure qu’elle ne l’est réellement sur le terrain pour les fonds de private equity (General Partners ou GP’s).  

Les données relatives à la collecte de fonds constituent un indicateur retardé, puisque certains fonds clôturant aujourd'hui ont été lancés dans des circonstances bien meilleures en 2021 ou 2022. En l’espèce, le niveau actuel de l'offre et de la demande peut servir d’indicateur davantage prospectif. Selon l’institut Preqin, 13 931 fonds sont aujourd’hui en circulation, à la recherche d'un total de 3 300 milliards de dollars de nouveaux capitaux.

Déséquilibre historique

En face, d'après les résultats du premier semestre, les LPs disposent de seulement environ 1 000 milliards de dollars d'allocations à allouer. En d'autres termes, chaque tranche de 3 dollars de la demande actuelle sur le marché ne rencontre qu’une offre de 1 dollar, soit un "déséquilibre [qui] n'a jamais été aussi important depuis la crise financière mondiale", souligne Bain & Company. Et une situation qui "pourrait ne pas s'améliorer en 2024, dans la mesure où de nombreux investisseurs pourraient avancer les allocations de l'année prochaine afin de financer des projets qu'ils jugent attrayants aujourd'hui".

Pour un secteur qui s'était habitué à lever des fonds de plus en plus importants tous les trois ans environ, l’atterrissage est rude. Seul le retour des transactions pourrait débloquer la situation, mais les GP’s vont devoir pour cela se résoudre à vendre les actifs vieillissants de leurs portefeuilles qui encombrent le système. Si l'on peut comprendre leur réticence à vendre des actifs qui n'ont pas atteint leurs objectifs de rendement, l'espoir pourrait venir de la macroéconomie.

"Même si les chiffres semblent sombres, il semble également que rien ne soit fondamentalement brisé dans l'économie mondiale. Les données continuent de défier toutes les craintes selon lesquelles nous allons bientôt assister à une récession", observe en effet Hugh MacArthur, qui dirige le département Global Private Equity de Bain. Hors événement de type "cygne noir", qui par définition, ne peut-être anticipé, celui-ci formule ainsi l'hypothèse que les négociateurs se remettront à réaliser des transactions "plus rapidement, à plus grande échelle, dans un environnement qui, nous l'espérons, se stabilise, voire devienne attrayant".