Edenred : pourquoi il ne faut pas se fier au cours de Bourse / Des fondamentaux économiques plus que solides

Serait-ce la malédiction du CAC 40 ? En juin 2023, Edenred intégrait le cercle très fermé de l’indice phare de la Bourse de Paris. Une consécration pour l’ancienne filiale d’Accor qui jurait que sa plus belle récompense jusque-là était déjà de figurer, depuis septembre 2022, au sein du CAC 40 ESG. "Il s’agit d’un moment symbolique important qui marque le changement de dimension de l’entreprise", se félicitait son président-directeur général, Bertrand Dumazy à cette occasion.

Une croissance durable et profitable depuis 9 ans

Seulement voilà, depuis, les investisseurs semblent douter. Le titre Edenred a perdu 34 % de sa valeur en un an et 36 % depuis le 1^er janvier dernier. "Après avoir extrêmement bien performé entre 2015 et 2023, notre cours de Bourse a effectivement baissé de façon significative depuis un an, intégrant la perception sans nul doute excessive de certains risques réglementaires et judiciaires. Face à ces incertitudes toutes relatives, le potentiel de croissance de l’entreprise, sa forte profitabilité et sa très bonne santé financière ont été relégués au second plan ", constate Julien Tanguy, directeur général Finance d’Edenred, dans un entretien accordé à WanSquare.

De fait, entre 2015 et 2021, et malgré la crise sanitaire, la taille de la société a été multipliée par deux en Ebitda passant de 370 millions d’euros à 670 millions d’euros. Et depuis 2021, il a de nouveau quasiment doublé. "Cette année nous devrions en effet enregistrer un Ebitda compris entre 1,2 milliard et 1,3 milliard d’euros ", estime le directeur général Finance. Pour 2024, le chiffre d’affaires du groupe est quant à lui attendu à près de 3 milliards d’euros, contre 1,1 milliard en 2015. "Nous sommes sur des taux de croissance tout à fait remarquables. Cette année, nous devrions encore publier une croissance très significative, entre 12 et 19 % s’agissant de l’Ebitda.", souligne Julien Tanguy.

Une dissolution qui tombe mal

Si aucun élément économique ne semble donc perturber le groupe, le décrochage du cours du titre serait donc lié d’abord à l’évolution de la réglementation en France des titres-restaurant. "Nous restons très confiants dans le nouveau dispositif des titres-restaurant, activité qui représente environ la moitié de notre chiffre d’affaires en France. Mais tant que la décision finale du gouvernement ne sera pas rendue, cela représentera une part d’incertitude pour les marchés financiers", reconnaît le directeur général Finance.

Pour mémoire, en septembre 2023, Olivia Grégoire, alors ministre déléguée chargée des Petites et Moyennes Entreprises, du Commerce, de l’Artisanat et du Tourisme, avait décidé de s’attaquer au fonctionnement des titres-restaurant en France afin de savoir si ceux-ci étaient équitables vis-à-vis des restaurateurs. Pour cela, elle avait missionné, quelques mois plus tôt, l’Autorité de la Concurrence et souhaitait, qu’en cas de dysfonctionnements avérés, les commissions sur ces titres soient plafonnées au plancher de 3 %. Une annonce meurtrière qui avait immédiatement fait plonger le titre Edenred de 11 % en une seule journée, soit une perte de 1,5 milliard d’euros de valeur.

Un mois plus tard et après enquête, l’Autorité de la concurrence s’était finalement dite défavorable à un tel plafonnement, invitant au contraire l’exécutif à trouver une solution structurelle visant à rééquilibrer le rapport de force entre émetteurs de titres et commerçants. "La situation est très frustrante car, juste avant que la dissolution de l’Assemblée nationale ne soit décidée par le président de la République, la concertation était sur le point d’aboutir à une réforme dont les termes semblaient convenir à l’ensemble des parties : au-delà de la pérennisation du système des titres-restaurant, il était notamment question d’une dématérialisation totale du titre-restaurant, de la transparence sur les commissions, d’un renforcement du dispositif de contrôle des émetteurs, etc. La dissolution a donc reporté la fermeture ce dossier ", déplore Julien Tanguy.

Une diversification qui limite le risque

Un sentiment de frustration qui se traduit aussi dans la perception du cours de Bourse. " Les marchés savent qu’une partie de notre activité (pour l’essentiel les titres-restaurant), est dite régulée. Or, quelles que soient les réglementations en vigueur dans les différents pays où nous opérons, nous avons toujours été capables de croître sur ce segment d’activité car il s’agit d’un marché sous-pénétré, notamment auprès des PME, que ce soit en France, au Brésil, en Italie ou ailleurs. Nous sommes sur des taux de pénétration inférieurs à 30 % pour un produit qui répond à des besoins essentiels : la bonne alimentation et le pouvoir d’achat. Sans oublier qu’à côté de ce segment d’activité, nous évoluons sur des marchés très porteurs, comme le télépéage dématérialisé dans des pays stratégiques tels que l’Allemagne et le Brésil, la mobilité avec la recharge électrique (rachat de la société danoise Spirii en février dernier, ndlr), l’engagement des salariés, ce qui nous pousse à continuer de développer notre plateforme et y intégrer davantage de solutions. Ce fut le cas par exemple l’année dernière avec l’acquisition stratégique de Reward Gateway (plateforme d’avantages aux salariés rachetée pour 1,32 milliard d’euros en mai 2023, ndlr) qui a d’ailleurs été officiellement lancée en France, en Belgique et en Italie au cours du deuxième trimestre 2024 et d’autres pays prévus d’ici la fin de l’année. Des activités non-régulées qui pèsent désormais pour près de 60 % de nos revenus ", rappelle-t-il, expliquant ainsi que l’entreprise mute d’un modèle transactionnel à un modèle d’abonnements, soit de moins en moins risqué.

Une mauvaise presse qui n’ébranle pas la confiance

Mais le titre Edenred subit aussi de plein fouet l’ouverture, en février dernier, d’une enquête judiciaire en Italie concernant un appel d’offres passé avec la Consip, entité du ministère italien de l’Economie et des Finances, et datant de 2019. Ce que la justice reproche au groupe français ? Un défaut de procédure par le biais de documents qui n’auraient pas été remis sur un lot concernant des titres-repas. "Le temps judiciaire est malheureusement long, mais nous aurons l’opportunité de nous expliquer sur ce sujet devant la justice italienne dans les mois qui viennent. Même s’il ne s’agit pas de fraude ou d’escroquerie, c’est un sujet que nous avons pris très au sérieux en interne en renforçant nos procédures de contrôle. Chaque appel d’offres est aujourd’hui examiné à travers une procédure qui s’applique partout dans le groupe, et fait donc l’objet de la plus grande vigilance de la part de nos équipes", promet le directeur général Finance.

Un lot litigieux que l’entreprise assure avoir rendu depuis et une instruction qui n’empêche en rien Edenred de répondre à de nouveaux appels d’offres. "D’abord avec la Consip elle-même, elle nous a confirmé avant l’été sa volonté de continuer à travailler avec nous. Ensuite, la grande banque italienne UniCredit a décidé de nous confier 100 % de ses titres-restaurant, contre 50 % précédemment. Dans ce contexte, si les faits que l’on nous reproche étaient graves, une grande institution telle qu’UniCredit ne serait pas revenue vers nous", nous fait remarquer Julien Tanguy.

Pour l’heure, le risque financier encouru par Edenred en Italie semble tout à fait gérable, le procureur estimant le préjudice subi par la Consip à 20 millions d’euros maximum. Insuffisant pour remettre en cause les envies de développement du groupe. "Le principal moteur de croissance d’Edenred est sa capacité à conserver sa clientèle historique, à la développer en lui proposant plus de solutions, et à conquérir de nouveaux clients", insiste le directeur général Finance, rappelant que l’ambition du plan stratégique Beyond, lancé en 2022, est de permettre à l’entreprise d’atteindre plus de 5 milliards d’euros de chiffre d’affaires en 2030. "Nous expliquons aux analystes qui nous suivent que notre croissance est soutenue par des fondamentaux qui reposent sur des tendances de marché séculaires, par notre capacité à proposer des solutions adaptées et à forte valeur ajoutée, et enfin par notre agilité commerciale. De plus les marchés financiers continuent de répondre présent lorsque nous allons chercher de nouveaux financements. Fin juillet, nous avons émis une obligation pour laquelle nous avons été sursouscrits 5 fois. Il s’agit donc d’une excellente nouvelle car si l’action souffre en Bourse, cela n’impacte pas la reconnaissance de notre capacité à générer du cash ", souligne Julien Tanguy.