L'année 2023 vue par... Nicolas Ragache / Chef économiste de l'Afep

Quelles sont vos perspectives pour l’économie mondiale ? Avez-vous élaboré plusieurs scénarios selon l’évolution de la guerre en Ukraine ?

2022 a révélé des tensions structurelles difficiles à résoudre à court terme, sur l’énergie ou les recrutements, et un changement de contexte inflationniste et de taux d’intérêt. Pour 2023, le scénario consensuel voit l’inflation culminer en Europe début 2023, la croissance proche de zéro au premier semestre, puis un redressement au second semestre. Il est compatible avec les indicateurs de court terme et proche d’une politique monétaire optimale. Indépendamment des chocs d’offre qui pourraient avoir lieu. Pour les entreprises, quatre autres scénarios sont cependant à prendre en compte, notamment en Europe.

Le premier, à court terme, est la prolongation de l’inflation. Les salaires, compte tenu de la pression sur le marché du travail, des demandes sociales et du choc cumulatif sur le pouvoir d’achat, devraient réagir à la hausse. La demande pourrait alors être un peu plus soutenue mais, ex ante de la réaction de la banque centrale, ceci placerait l’économie en stagflation, prolongeant les tendances de 2022. Le deuxième, également à court terme, résulte du cumul de l’inflation – en particulier sur l’énergie –, de taux élevés et de la baisse de la croissance.

Les contraintes sur la trésorerie et les financements ne sont pas uniformément distribuées : certaines entreprises ou acteurs financiers très exposés pourraient être en grande difficulté et l’évolution de la croissance moins linéaire, avec une récession plus forte. Le troisième, à moyen terme, est un risque lié aux réactions budgétaires et fiscales. Alors que l’économie ralentit et l’inflation reste élevée, plus d’intervention publique quand la dette publique est élevée risquerait, sans réformes, de provoquer une remontée des PO. La reprise s’enliserait à moyen terme. Enfin, les entreprises, en Europe, enregistrent un choc de coûts très important et rapide lié aux prix de l’énergie. Un décrochage de la compétitivité est déjà mesurable, avec un risque de réorientation de la production à court terme, puis de l’investissement à moyen terme, vers d’autres bases.

Ce décrochage européen par rapport aux autres zones est, notamment pour l’industrie, un risque structurel. Ces risques de prolongation de l’inflation, de ruptures, de hausse de PO et de décrochage compétitif ne sont malheureusement pas exclusifs. Toutefois, les enjeux de politique économique devraient conduire à réagir aux niveaux européen ou nationaux. Les choix politiques seront déterminants. Pour la guerre en Ukraine, en se limitant au champ économique, le scénario central est qu’il n’y aura pas de rétablissement des approvisionnements en hydrocarbure, pas plus qu’une diminution très importante des primes de risques dans l’année qui vient.

La récession est-elle inéluctable en Europe d’ici les prochains mois ? Et en France ?

Elle est annoncée à la fois par les indicateurs de court terme, par le raisonnement économique qui sous-tend la remontée des taux d’intérêt, à savoir une contraction de la demande, comme conséquence de la crise énergétique, et comme possibilité de scénarios encore plus adverses. Une stagflation est aussi possible, ce qui reposerait les questions de 2022 en 2023. Pour qu’une récession n’ait pas lieu, il faudrait notamment des chocs d’offre positifs. Le cas de la France est plus incertain : le déficit public à 5 % reste en soutien et, de ce fait, l’inflation est un peu plus faible qu’ailleurs. Pour autant, la hausse des coûts de production, notamment liée à l’énergie, reste très forte et la France est imbriquée dans la zone euro.

Une récession chez nos principaux partenaires va se transmettre via les chaînes de valeur et les marges de manœuvre nationales sont faibles d’un point de vue budgétaire. Avec une croissance faible, même légèrement positive, la dispersion de la situation des entreprises est significative, et un nombre important pourrait faire face à des baisses de production et de chiffre d’affaires, quand d’autres peuvent y échapper. L’analyse sectorielle des contraintes est dans ces conditions essentielle pour savoir quelle partie de l’économie sera en récession.

Faut-il s’inquiéter d’un découplage entre les Etats-Unis et la zone euro ?

Il s’agit, avec les Etats-Unis, moins d’un risque de découplage que d’un décrochage de la compétitivité relative. Les investissements réciproques des USA et de l’Europe restent importants et les liens économiques et politiques puissants, même si chacun veille à ce que les règles du jeu soient respectées. Mais les deux zones sont en concurrence. L’avantage énergétique aux USA va venir se cumuler avec les performances technologiques, la profondeur du marché et, globalement, les soutiens économiques, car les Etats-Unis mènent la course technologique mondiale. En Europe, il faut en tenir compte dans la stratégie fiscale, commerciale et industrielle : l’autarcie serait une orientation très négative pour l’Europe. Pour les entreprises, il est important que l’UE se montre globalement plus favorable et plus réactive réglementairement aux investissements privés et s’engage plus encore dans une course technologique et à la décarbonation, course dans laquelle l’Asie et l’Amérique du Nord sont pleinement rentrées.

Le ralentissement économique chinois vous préoccupe-t-il ?

Ici c’est l’inverse : c’est plus la perspective de long terme d’un découplage que celle d’une perte de croissance qui devrait inquiéter. Le zéro covid a entraîné un fort recul de la croissance en 2022. II est encore possible que la conjoncture chinoise s’améliore en 2023 si les autorités déterminent une autre politique. Le marché intérieur chinois conserve beaucoup de potentiels même s’il fait face à des déséquilibres démographiques ou sectoriels, comme dans l’immobilier. Le ralentissement à moyen terme du rythme de croissance chinois est une transition assez logique vers une croissance plus dominée par les gains de productivité. Le poids de l’économie chinoise dans les autres économies, pour la demande ou dans les supply chains, est très important. Dans ces conditions, c’est le recul potentiel de l’insertion mondiale de la Chine qui pose question. Le risque de découplage sous l’effet des tensions géopolitiques est une question pour les investisseurs et un facteur d’incertitudes supplémentaires.

L’inflation actuelle, d’où qu’elle vienne (matières premières, pénuries multiples, hausses de salaires), a-t-elle franchi son pic ?

Les banques centrales ont raison d’être prudentes sur l’évolution de l’inflation. Le début des années 80 a montré qu’une résurgence était toujours possible après un maximum local. L’évolution de l’inflation n’a pas mécaniquement la forme d’un pic puis d’un repli vers une cible théorique. Depuis deux ans, l’inflation a été provoquée à la fois par l’expansion de la demande et par les chocs d’offre négatifs. Ces derniers ne sont pas terminés, ce qui pourrait encore soutenir l’inflation ; côté demande ceci renvoie aux questions de salaires, aux soutiens budgétaires et, surtout, à l’intensité de la politique monétaire. 

Même si l’inflation a atteint un pic provisoire, 2022 a introduit une vraie rupture avec le retour d’une inflation significative qui avait quasiment disparu des préoccupations économiques au sein du G7 depuis plusieurs années. Un retour à la situation antérieure est peu probable en 2023 et il est tout à fait possible que l’inflation se stabilise au-dessus de 2 %.

Quelle influence auront les politiques monétaires des Banques centrales sur l’économie réelle et les marchés financiers en 2023 ?

Très importante, évidemment. En 2023, elles pourraient non seulement décider du moment de la fin du resserrement monétaire, mais aussi donner des indications sur ce qu’elles estiment être une stabilisation de la situation économique.

Elles ont plutôt réussi à ce stade à resserrer les taux d’intérêt sans provoquer de rupture majeure des marchés et en restant crédibles sur leurs intentions. Mais pour les acteurs financiers, cela induit de très nombreux repositionnements, déjà en cours. Pour l’économie réelle, cela modifie directement les conditions de trésorerie et d’appel au crédit ; indirectement, l’influence sur l’immobilier et l’investissement seront aussi à mesurer en 2023.

Après avoir été en retrait ces dernières années, pensez-vous que le sujet de la soutenabilité des dettes publiques pourrait être de nouveau l’objet de toutes les attentions ?

Les finances publiques font elles aussi face à la remontée des taux d’intérêt, alors que les dettes publiques ont augmenté sensiblement. En théorie, le sujet est à un peu plus long terme, mais le cas récent du Royaume-Uni illustre que, sans le soutien inconditionnel des banques centrales, le marché est plus attentif aux fondamentaux de l’équilibre des finances publiques, réagit très fort et immédiatement, sans attendre le calendrier budgétaire annuel. A court terme, la hausse de l’inflation, imprévue, a apporté des ressources nominales nouvelles aux gouvernements. Rapidement cependant, les charges vont s’accroître : si les taux continuent d’augmenter et l’inflation ralentit, la pression sur les finances publiques va augmenter. Dans ces circonstances, de nouveaux déficits pourraient rapidement poser des questions aux marchés et remettre les finances publiques au centre des préoccupations.

Estimez-vous que le dollar va continuer de s’apprécier ? Quelles conséquences pour l’économie mondiale ?

Le dollar s’est fortement apprécié en 2022, jusqu’à entrer dans des zones, par rapport à l’euro, où il n’était entré que deux fois dans les quarante dernières années. Il doit notamment cette appréciation au différentiel de taux entre la FED et la BCE, qui a réagi plus tardivement. Cet écart de dynamique devrait se stabiliser mais la situation globale de l’économie mondiale, pour l’inflation, la croissance ou les échanges internationaux, reste incertaine et instable. Si le différentiel des banques centrales devient moins déterminant, compte tenu du rôle pivot du dollar, son niveau peut être influencé par de nombreux paramètres et devenir plus volatil.