Les faux-semblants de la désinflation européenne / Les pressions sous-jacentes se maintiennent, obligeant la BCE à rester sur ses gardes

À la fin de l’année 2022, l’inflation de la zone euro a revêtu ses habits trompeurs. L’indice des prix à la consommation harmonisé (IPCH) a augmenté de 9,2 % sur un an, d’après les données publiées par Eurostat, soit un chiffre au plus bas depuis août. Par rapport au mois d’octobre, durant lequel elle a atteint un record, l’inflation annuelle a baissé de 1,4 point.  

L’inflation a significativement ralenti (bien que demeurant très élevée au regard des standards historiques et de l’objectif de la Banque centrale européenne) car le niveau général des prix à la consommation (IPCH) n’a pas fait que croître moins vite, il a baissé depuis octobre (0,4 %), ce dans une ampleur inédite depuis le plus fort de la pandémie quand la zone euro était aux prises avec un puissant choc de demande négatif.

Évidemment, ce n’est pas la traduction qu’une récession semblable est en train de se produire. De fait, contrairement à 2020 où les prix de l’ensemble des biens et services diminuaient, la baisse de l’IPCH observée lors de la fin de l’automne 2022 est intégralement le produit d’un très fort reflux des prix de l’énergie lié au ralentissement de la croissance mondiale et à des conditions météorologiques pesant à la baisse sur la consommation d’énergie (sur douze mois les prix ont augmenté de 25,7 % en décembre, contre 41,5 % en octobre).

À noter que le gouvernement allemand a octroyé une aide ponctuelle destinée aux ménages et entreprises en décembre pour payer leur facture d’énergie, ce qui a également influé à la baisse sur les prix de l’énergie.

Une inflation "cœur" tenace

Alors qu’elle a déjà augmenté ses taux d’intérêt directeurs de 250 points de base en 2022 pour terrasser l’inflation, la BCE ne sera pas influencée par ces données compte tenu du fait qu’elle “ne peut pas et ne veut pas fonder ses décisions politiques sur des prix de l'énergie très volatils”, affirme Carsten Brzeski, économiste chez ING.

En effet, les banquiers centraux n'ont eu de cesse de rappeler que l’inflation sous-jacente, celle qui exclut les éléments volatils que sont l’énergie, l’alcool, l’alimentation et le tabac, est cruciale dans la conduite de leur diagnostic sur l'inflation. Cette variable a pour elle d’être un indicateur avancé de l'inflation globale, étant donné qu’elle est mieux à même de capturer la dynamique des prix à la consommation à moyen terme (la BCE vise une inflation globale de 2 % l'an à moyen terme).

Or, l'inflation "cœur" n'incite guère les banquiers centraux à relâcher leur attention puisqu’elle a atteint un niveau jamais vu sur un an en atteignant 5,2 % (6,4% pour les biens industriels non énergétiques et 4,4 % pour les services) et la tendance n'est pas plus rassurante : elle s'est établie à 7,4 % en rythme annualisé durant le mois de décembre.

Quel taux terminal ?

“La répercussion tardive des coûts de production élevés et un marché du travail toujours vigoureux soutiendront l'inflation de base. Ainsi, bien que nous ayons probablement dépassé le pic, nous prévoyons que l'inflation ne se refroidira que progressivement et restera élevée à court terme”, explique ainsi Riccardo Marcelli Fabiani, économiste chez Oxford Economics, qui s'attend à une hausse de 50 points de base des taux directeurs lors de chacune des deux prochaines réunions du Conseil des gouverneurs de la BCE puis une pause ensuite. Le taux de la facilité de dépôt s'afficherait alors à 3 % à l'orée du printemps.

À l'occasion de la présentation de ses vœux, François Villeroy de Galhau, gouverneur de la Banque de France, a déclaré qu'"il serait souhaitable d’atteindre le bon "taux terminal" [le taux d'intérêt maximum atteint au cours du cycle de resserrement monétaire, ndlr] d’ici l’été prochain, mais il est trop tôt pour préjuger de son niveau". Le grand argentier a ajouté que "nous serons prêts ensuite à rester à ce taux terminal le temps nécessaire : la course de vitesse des hausses de taux en 2022 devient plutôt une course de fond, et la durée comptera au moins autant que le niveau".

Les marchés à terme (évolution du taux Euribor à 1 mois anticipée au cours de l'année) estiment que le taux terminal de la BCE sera atteint au cours de l'été (3,5 %). Ils s'attendent à ce que la baisse des taux directeurs commence à compter de l'an prochain.