SES-imagotag sous le feu d’accusations d’un fonds activiste / La Bourse panique, le groupe riposte et les analystes rassurent

Les actionnaires de SES-imagotag ont peut-être dû faire grise mine lors de l’assemblée générale du groupe qui s’est tenue ce vendredi matin. Alors que la cotation du titre du spécialiste de l’étiquetage électronique pour la grande distribution a été suspendue jeudi à la suite de la parution d’un rapport à charge du fonds activiste Gotham City Research (GCR, dont le nom tient en référence la ville sur laquelle le super-héro Batman fait régner la justice), l’action SES-imagotag s’effondrait de plus de 50 % à la mi-séance ce vendredi.

En cause, donc, la publication d’une étude de GCR relayée sur Twitter jeudi matin, qui accuse l’étoile montante du SBF 120 de nombreux maux. Le premier : des "irrégularités comptables", qui amènent le fonds à penser que les performances financières du groupe ont été surestimées. Selon lui, le chiffre d’affaires des exercices s’étalant de 2020 à 2022 aurait été gonflé de 7 % à 13 %. Pire, l’excédent brut d’exploitation (Ebitda) de l’exercice passé aurait été surévalué de 106 %.

Des irrégularités qui résulteraient d’un des autres griefs retenu par GCR à l’encontre de SES-imagotag, soit des liens trop étroits avec son actionnaire principal. Le fabricant chinois d’écrans BOE Technology, qui possède 32,37 % du capital de la société française, serait à la fois un client et fournisseur important de cette dernière, associé au sein de coentreprises et membre du comité d’audit.

De quoi, pour GCR, représenter un risque de "malversation financière" élevé. Le fonds spéculatif a ainsi jugé que les transactions réalisées entre les parties constituaient des boucles et gonflaient le chiffre d’affaires de manière artificielle.

Un titre surcoté ?

Il reste aussi le contrat remporté par SES-imagotag avec le géant américain de la distribution Walmart. GCR juge que ce dernier ne serait pas rentable. Tout cela mis bout à bout, le fonds estime que l’action du groupe français devrait se négocier entre 15 et 30 euros, sur la base de la comparaison avec ses pairs. A la clôture, mercredi soir et avant la parution du rapport, le titre était adjugé à 166,80 euros.

La société est restée silencieuse pendant la séance de jeudi, durant laquelle la cotation du titre a donc été suspendue pendant quelques heures à la suite d’un trop grand nombre de réservations à la baisse. Puis, sur l’ensemble de la journée "à la demande de l’émetteur", a indiqué une notice d’Euronext.

La séance une fois clôturée, l'entreprise a rendu coup pour coup. SES-imagotag a ainsi fait valoir que l’ensemble des opérations réalisées entre elle-même et son actionnaire principal avaient été "correctement portées à la connaissance des investisseurs, conclues à des conditions de marché et, le cas échéant, soumises aux procédures prévues en droit français en matière d’opérations avec les parties liées".

Le groupe assure également suivre strictement des procédures destinées à éviter tout conflit d’intérêts : les représentants de BOE Technology qui siègent au conseil d’administration "s’abstiennent de participer aux décisions relatives aux opérations avec BOE". De plus, les affaires réalisées avec l’actionnaire et enregistrées en chiffre d’affaires dans les comptes sociaux de la société sont éliminées des comptes consolidés et n’auraient donc pas d’impact. Ni sur le chiffre d’affaires, ni sur l’Ebitda.

Dans l’intérêt d’un short-seller

Enfin, point intéressant soulevé par SES-imagotag bien qu’également cité dans le rapport de GCR : celui de la nature du fonds. En effet, ce dernier est un fonds spéculatif et détient des positions à découvert sur le titre du spécialiste de l’étiquetage. En clair, plus le prix de l’action baisse et plus GCR peut réaliser de profits.

Quoi qu’il en soit, les connaisseurs du dossier se veulent rassurants. Du côté de chez Stifel, les analystes affirment par exemple que les attaques sont peu convaincantes. La stratégie et le modèle d’affaires de SES-imagotag resteraient probants, indique le bureau d’études, tandis que même sans détails, les éléments à disposition concernant le contrat avec Walmart laissent à considérer que ce dernier serait rentable. Sa recommandation à l’achat et son objectif de cours de 190 euros restent confirmés.

Chez Oddo BHF, la réponse de SES-imagotag à l’accusation "la plus grave", soit les revenus générés avec BOE Technology est estimée positive. Néanmoins, juge le cabinet, le groupe "devra aussi apporter d’autres éléments de réponse sur lesquels il ne reportait pas forcément de manière détaillée jusqu’ici (granularité sur les revenus VAS, les ventes passées de la joint-venture, les projets de R & D, etc.)".

Cependant, chez Invest Securities, il est considéré que les informations du rapport susciteront désormais durablement la défiance, "quand bien même la société va chercher à contre attaquer". SES-imagotag a, de fait, précisé dans son premier communiqué que les "inexactitudes grossières ou incompréhensions" écrites dans le rapport appelleraient à d’autres réponses dans les prochains jours. GCR devrait, quant à lui, revenir à la charge : le titre du rapport "Une danse circulaire avec un tourbillon chinois" comprend également la mention "Partie 1".