Italie : faut-il craindre une crise "à la grecque" ?

Le président de la Commission européenne n'a pas caché son inquiétude vis-à-vis du dérapage budgétaire italien, lors de la clôture de l'Eurogroupe où le pays a bien sûr été au centre des discussions. Jean-Claude Juncker a ainsi déclaré : "Une seule crise est suffisante. Après la très difficile gestion de la crise grecque, il faut que nous fassions tout ce qui est en notre pouvoir pour éviter qu'un tel scenario se reproduise en Italie." Le ministre de l'Économie et des Finances Giovanni Tria a effectivement annoncé en fin de semaine dernière un déficit de 2,4% du PIB pour 2019, bien supérieur à ce qu'il avait initialement prévu (1,6%).

Une annonce qui a naturellement entraîné un important mouvement de sell-off de la part des investisseurs, mouvement qui avait déjà commencé durant l'été, alors que le gouvernement populiste du pays ne cesse de se contredire sur le sujet budgétaire depuis le mois d'août. Le rendement des titres italiens à dix ans a ainsi grimpé à un plus haut de quatre ans, autour de 3,407% soit le même niveau qu'en mars 2014 et contre 1,78% encore en avril dernier. Et toutes les échéances sont concernées par cette remontée très rapide des taux. Dans le même temps, la probabilité de défaut du pays, mesurée notamment par l'évolution du prix des CDS, est passée à 20% à 5 ans, avec un CDS désormais situé à 256 points de base. 

Si la hausse des rendements ainsi que des CDS - l'un des indicateurs les plus suivis au moment de la crise hellène de 2010 -, constitue un signal inquiétant concernant l'évolution future de l'économie et du marché souverain du pays, quels sont pour autant les risques d'une répétition de la crise grecque en Italie ? Le pays jouit tout de même d'une situation économique plus solide que la Grèce il y a huit ans. Rappelons d'une part que le déficit public du pays a été réduit de moitié, de 83 milliards à 40 milliards d'euros entre 2009 et 2017, pour atteindre en 2016 son plus bas niveau depuis dix ans. "La situation de finances publiques italienne est très différente de celle de la Grèce dont le déficit représentait 10% du PIB en 2008 et 15% du PIB en 2009", souligne ainsi Paola Monperrus-Veroni, économiste chez Crédit Agricole.

Dans le même temps, l'excédent primaire est resté stable, à environ 1,5% du PIB, qui fait que le pays, contrairement à la Grèce en 2010, est beaucoup moins dépendant des capitaux extérieurs pour se financer. Enfin, la charge d'intérêts est tombée à 66 milliards d'euros, soit 19 milliards de moins qu'en 2012, grâce à un mouvement de baisse des taux et d'allongement de la maturité moyenne du stock de dette. "Les conditions de financement de la dette publique italienne ont changé : alors que le coût moyen de financement du pays était de 4,4% en 2012, il est désormais de 3%. Et le pays s'est financé à hauteur de 0,75% en moyenne entre janvier et juin, soit un record historique. Il faudrait donc une très forte augmentation de la prime de risque pour qu'il y ait un impact sur le coût de la dette", poursuit Paola Monperrus-Veroni. 

Une amélioration des finances publiques du pays qui, toujours selon l'experte, "est le fruit de la revue des dépenses mise en oeuvre depuis 2012". Celles-ci ont ainsi été ramenées de 46,3% du PIB en 2014 à 45,1% du PIB en 2017, grâce aux réductions de salaires des fonctionnaires (les dépenses consacrées aux salaires ont diminué de 8 milliards) et aux réductions des dépenses consacrées aux infrastructures. Par ailleurs, les recettes publiques ont progressé pour atteindre 800 milliards d'euros en 2017, soit près de 10% de plus qu'en 2010, grâce aux hausses de TVA appliquées en 2012 et 2013. Des recette également dopées par l'amélioration de la conjoncture italienne, le PIB du pays ayant progressé de 1% en 2016 puis de 1,6% l'an dernier. La croissance devrait atteindre 1,4% cette année. 

L'économie italienne est donc en meilleure posture que la Grèce en 2010, le pays ayant mis en oeuvre un important travail de réformes structurelles depuis la crise de 2012, qui lui a permis de remonter la pente et de retrouver la confiance des marchés. Le problème est que le gouvernement alliant le Mouvement Cinq Étoiles et la Ligue du Nord menace de détruire tout le travail accompli par les différents gouvernements italiens depuis six ans. Et la crise de confiance sur l'Italie, qui a commencé après l'annonce de la formation d'un gouvernement populiste au printemps, pourrait se généraliser et perdurer selon Cyril Regnat, analyste chez Natixis. Pour plusieurs raisons. "Ce gouvernement restera imprévisible et ne sera pas considéré comme crédible par la majorité des acteurs du marché, pour preuve ce revirement de dernière minute sur le budget ou l'hypothèse de stabilité du déficit jusqu'en 2021 (peu crédible car probablement basée sur des perspectives de croissance qui seront très optimistes)", explique l'analyste. Par ailleurs, S&P et surtout Moody's risquent d'abaisser la note de l'Italie en réponse à ce budget, ce qui maintiendra la pression sur les taux italiens. Enfin, le risque d'instabilité au sein du gouvernement et notamment la probabilité que le ministre de l'Économie modéré démissionne, est un autre facteur d'instabilité pour le marché de la dette du pays. 

Certes, la zone euro compte désormais plusieurs instruments pour intervenir si un pays est attaqué par les investisseurs. L'OMT (Outright Monetary Transcation), dont la BCE ne s'est pour l'instant pas servie mais qui permet à Francfort d'acheter sous condition la dette d'un Etat sous programme d'aide qui en ferait la demande ; le QE que Francfort pourrait décider de prolonger ou réactiver si l'ensemble de la zone euro était attaquée. Mais l'instabilité politique en Italie et le risque de dérapage budgétaire incontrôlé d'un pays dont la dette représente plus de 132% du PIB, représentent tout de même un des risques de déstabilisation des marchés en zone euro les plus importants depuis la crise de la dette souveraine en 2012.