Les effets dévastateurs des taux négatifs

À la veille du discours de Jerome Powell à la tête de la Réserve Fédérale, à l'occasion duquel il devrait annoncer une baisse de 0,25 à 0,5 point du taux directeur, les rendements obligataires européens atteignent de nouveaux records en terrain négatif. Mais jusqu’où peut aller le vice des politiques monétaires ultra-laxistes ?

Pour la première fois de l’Histoire en janvier 2015, un pays voyait son rendement obligataire à 10 ans franchir la barre symbolique des 0 % et entrer en sentier négatif, ce pays n’est autre que la Suisse. Aujourd’hui, les emprunts de l’État helvétique sont de nouveaux les auteurs d’un record inquiétant. Le pays se finance désormais à taux négatif sur chacune des maturités de sa dette. Le 50 ans helvétique qui était brièvement tombé en dessous de zéro lors du discours de Mario Draghi, jeudi dernier, se stabilise désormais en terrain négatif aux alentours de -0,030 %. Dans cet alarmant record, la Suisse a été rejointe par le Danemark qui se finance lui aussi intégralement à taux négatif.

Une situation, qui si elle se généralise en Europe, compromettra entièrement le respect des règles budgétaires car peu de pays résisteront à la tentation de s’endetter lorsque chaque obligation émise génère une forme de rente par le biais d’un coupon négatif.

Un autre signe reflétant la dangerosité des politiques monétaires non conventionnelles est la "désadéquation" des taux d'intérêt à l’échelle mondiale. En témoignent l’Italie et la Grèce qui, ce matin, s’endettent respectivement sur 10 ans à 1,610 % et 2,051 % quand les États-Unis empruntent à 2,062 % sur la même maturité. La signification de cette aberration économique est que les investisseurs estimeraient que le risque de défaut de la première puissance mondiale est supérieur à ceux des deux pays périphériques de la zone euro. C’est une grille de lecture évidemment fausse. Preuve que les taux de rendement ne sont plus fixés par un mécanisme de prix de marché mais sont dictés par les autorités monétaires.

Ce système de taux plonge le marché obligataire dans une opacité totale puisque le risque de défaut d’un pays ne se traduit plus par le coût de la dette. Le seul instrument qui permettait encore d’évaluer le niveau de risque d’un pays est le spread de taux, soit l’écart de taux d’intérêt entre deux pays à maturité donnée et à devise similaire. Or, le pays de référence qui est historiquement l’Allemagne ne permet plus une bonne mesure d’appréciation du risque. Car l’État allemand s’est lancé depuis 2012 dans une réduction massive de sa dette, et en réduisant chaque année le volume des Bunds disponibles sur le marché, les obligations germaniques deviennent rares et les investisseurs se les arrachent. Cela a pour effet de faire plonger le taux d’intérêt des Bunds (-0,399 % à 10 ans ce matin) et d’augmenter mécaniquement les spreads de taux avec les autres pays de la zone euro sans pour autant que le risque réel s’accroisse.

Sous les directives des banques centrales, qui cherchent à mettre de l'huile dans les rouages économiques par tous les moyens, les marchés tendent à s’obscurcir. Et cette situation n’est pas sans rappeler les propos du prix Nobel d’économie, Robert Shiller qui écrivait dans son ouvrage intitulé "Exubérance irrationnelle" publié en 2000 : lorsque les prix ne sont plus le reflet des fondamentaux économiques, les risques de crises financières sont démultipliés.