Private equity : le point de non-retour ?

Depuis plusieurs années déjà, les grands fonds américains de private equity ont les yeux rivés vers l’Europe, terre de croissance où les prix sont plus abordables qu’aux États-Unis. Et ils tirent plus que jamais avantage de la liquidité à l’œuvre dans le marché. En témoigne le véhicule LBO européen de 5,8 milliards de dollars levé par KKR au début du mois, le plus gros jamais bouclé à destination du Vieux Continent. Ces grands mastodontes spécialisent aussi de plus en plus leur offre, à l’instar de Blackrock qui vient d’annoncer le premier closing de son fonds européen de dette privée focalisé sur le midmarket, à 1,5 milliard d’euros.

Mais cet emballement cache une autre grande difficulté : trouver les bonnes cibles pour investir et mettre l’argent au travail, avec des perspectives de rendement aussi reluisantes que dans le passé. Et contrairement aux excès passés, les firmes semblent bien décidées à passer leur tour plutôt qu’à consentir à des opérations trop onéreuses. Raison pour laquelle le marché américain du LBO a par exemple chuté de 25 % cette année, et même de près de 60 % par rapport au pic de marché, en 2007. Ce qui impacte par conséquent les activités de leveraged finance des banques qui financent ces opérations, dont les revenus ont chuté de près de 20 % cette année, selon Dealogic.

Mais avec des montagnes de poudre sèche (l’argent levé mais pas encore investi par les fonds de private equity) record à plus de 2.000 milliards de dollars, les fonds n’auront pas d’autre choix que de mettre tôt ou tard cet argent au travail. Et par conséquent, de revoir leurs ambitions de rendement à la baisse. Car si le private equity a toujours fait valoir qu’il était capable de compenser son illiquidité en dégageant un rendement supérieur au marché sur le long terme, la classe d’actifs est aujourd’hui plus à la peine. Preuve en est faite dans les résultats du fonds de pension californien, CalPERS, dont le portefeuille de private equity a délivré un rendement de seulement 7,7% sur les six premiers mois de 2019, contre 16,1% il y a un an. Plus globalement, la surperformance du private equity par rapport au S&P 500 est tombée de 1,69 fois en 2001 à 1,07 fois en 2018, selon les données de PitchBook.    

Une seule conclusion s’impose donc pour les Limited Partners, qui n’ont cessé d’augmenter les enveloppes dédiées au private equity ces dernières années : revoir leurs projections de rendement à la baisse, ou réallouer ces capitaux à des niches de marché. Les fonds de private equity se sont eux déjà convertis à cet exercice, qui choisissent de concentrer leurs efforts sur des cibles cotées à bon prix (Apollo sur Tech Data) ou sur l’essor de l’e-commerce (Blackstone et ses deals d’entrepôt).