Covid 19 : que font les agences de notation ?

En ces temps troublés, les CDS souverains, ces instruments qui permettent aux investisseurs de se couvrir contre le risque de défaut d'un État, font de nouveau l'objet de toutes les attentions. Entre 2010 et 2012 déjà, ceux des États périphériques de la zone euro et en particulier ceux de la Grèce, avaient connu une période de très forte hausse, en raison de la défiance des marchés à l'égard des États du Sud, en pleine crise de la dette.

Cette fois-ci, c'est une crise d'une tout autre nature qui a fait grimper les CDS de la zone euro : le choc sanitaire provoqué par le Covid-19 et l'arrêt de l'activité lié au confinement. Et les États du Sud ne sont plus les seuls concernés : les CDS de l'Allemagne à cinq ans sont ainsi passés de 9 points de base le 26 février à 22 points de base actuellement, soit une hausse de 144% en un mois. Ceux de l'Espagne -l'un des pays les plus affectés par l'épidémie sont passés de 40 points de base à 102 points de base- soit une hausse de 155% sur la même période, tandis que ceux de la France ont grimpé de 150% en un mois (ils se traitent aujourd'hui à 40pb) et ceux de l'Italie, de 40% (actuellement situés à 116 pb).

Dans le même temps et malgré le programme d'achats de titres massif dévoilé par la BCE, le rendement des obligations d'États de l'UE a également grimpé : le rendement de l'OAT dix ans est ainsi repassé en territoire positif début mars.

Les agences ont revu les prévisions de croissance

Une hausse du prix des CDS et des rendements qui résulte à la fois des programmes de soutien budgétaires massifs annoncés par les États, et des craintes des investisseurs que malgré ces plans de relance, l'économie des pays concernés ne s'effondre. Il est donc étonnant, dans ces conditions, qu'aucune agence de notation n'ait encore révisé ses perspectives de crédit des États de la zone et même pour les États-Unis et tous ceux dont l'économie est impactée par la pandémie. D'autant qu'elles l'ont fait pour nombre d'entreprises et de secteurs corporate : S&P a ainsi revu à la baisse les perspectives du secteur de l'aviation et de l'automobile, mais également d'entreprises comme ADP ou Engie, pour ne citer qu'elles. De même Moodys a révisé ce matin la perspective du secteur bancaire français à négative en raison du coronavirus. Sachant qu'elles ont par ailleurs toutes revu à la baisse leurs prévisions de croissance pour les pays de l'UE. Ainsi, Moody's a publié hier soir ses prévisions révisées pour l'UE et anticipe désormais une contraction du PIB allemand de 3% pour cette année (contre +0,6% initialement prévu) et un recul du PIB français de 1,4% (contre +1,3%). S&P a pour sa part annoncé ce matin qu'elle prévoyait une contraction de 2% pour la zone euro et le Royaume-Uni, tout en précisant que ce scénario pourrait être revu à la baisse. Un confinement de 4 mois pourrait ainsi entraîner une contraction du PIB de 4% selon l'agence.

Les agences respectent un calendrier de notation

Plusieurs éléments expliquent cet apparent immobilisme des agences de notation. Côté européen un cadre réglementaire plus strict, mis en place en novembre 2013, limite le nombre de changement de notes d'un État. Les agences peuvent ainsi renouveler la note d’un État au maximum trois fois par an. Dans ce contexte, les agences sont également tenues de dévoiler un calendrier annuel de publication de leur notation. La prochaine actualisation de la note française par S&P aura lieu le 3 avril, de même que celle de l'Allemagne, tandis que le rapport sur l'Italie sera publié le 24 avril. Certes, précise un responsable de l'agence, "il n’y a pas obligation de publier à chacune des dates indiquées". Et il est possible de dévier du calendrier "à condition que cela soit justifié par des circonstances qui modifieraient notre avis entre 2 dates". Dans ce cas, l'agence doit actualiser officiellement son avis s’il évolue et le communiquer.

Mais pour l'instant, S&P a pour sa part estimé que l'action menée par la BCE devrait notamment permettre d'atténuer le risque de crédit pour les États de la zone euro. "La décision de Francfort (N.D.L.R. de mener un programme d'achat de titres de 750 milliards d'euros) étaye notre opinion sur la grande crédibilité et l'efficacité de sa politique monétaire dans le contexte de notre évaluation du risque monétaire qui fait partie de notre méthodologie de notation souveraine ​​", explique ainsi l'agence dans une publication du 20 mars. Qui estime par ailleurs que la politique de la BCE devrait aussi aider à lutter contre les effets déflationnistes liés à la crise du Covid-19, tout en permettant aux États de bénéficier de conditions de financement très favorables. "Nous continuons à évaluer les effets de l'épidémie de coronavirus sur la solvabilité des souverains de la zone euro conformément à notre calendrier de publications prévues des examens des notations souveraines", ajoute cependant S&P. 

Une réserve prudente

Surtout, les agences de notation ont toutes expliqué que leur rôle était de fournir une analyse prospective de l'économie des pays et que la notation des États ne variait pas nécessairement dès qu'un événement survenait. Il convient donc selon elles d'en apprécier les effets et leur évolution sur les fondamentaux propres à chaque émetteur. "Bien que les perturbations financières, opérationnelles et l'information de gestion soient importantes pour nous aider à nous forger une opinion, nous nous efforçons d'analyser les fluctuations de court terme de ces données. Nos opinions sont donc davantage axées sur nos attentes et prévisions de performances futures", a ainsi expliqué Fitch dans une note publiée le 12 mars. Une prudence de bon aloi de la part des agences de notation donc, vu le manque de certitudes dans le contexte actuel.