La BCE en dépression

Quel est l'objectif recherché par la BCE ? Malgré la multiplication des annonces des différents laboratoires sur des vaccins fiables et rapidement disponibles, les membres de la banque centrale européenne continuent de tenir un discours très noir sur l'économie. Au sommet de Sintra déjà, Christine Lagarde avait annoncé que la crise de confiance générée par l'épidémie risquait de se prolonger et pourrait transformer le choc temporaire en crise structurelle de long terme. Ce matin, l'économiste en chef de la BCE n'a pas non plus tenu à rassurer, dans un long entretien accordé aux Échos.

Si l'on en croit Philip Lane, le vaccin n'est pas la panacée, et à court terme, l'incertitude devrait demeurer la norme. Pire, le gouverneur laisse entendre que de nouvelles périodes de confinements ne sont pas à exclure : "nous avons déjà dû procéder à deux séries de restrictions depuis le début de la pandémie, et ce ne seront sans doute pas les dernières". Selon lui, la BCE, qui dans son scénario central prévoyait l'arrivée d'un vaccin pour mi-2021 a donc vu juste. Le traitement apportera une perspective pour la fin de l'an prochain seulement. En attendant juin 2021 et une vaccination massive possible donc, l'économie de la zone euro devrait encore tirer la langue. D'ailleurs, selon la Banque des banques, le PIB ne devrait pas retrouver son niveau de 2019 avant l'automne 2022. Avec ce type de discours, "la BCE souhaite préparer les marchés à la publication de nouvelles prévisions de croissance lors de sa réunion du 10 décembre", estime William de Vijlder, chef économiste chez BNP Paribas. Lors de ses dernières estimations, le 10 septembre dernier, la BCE tablait sur un recul de 8% du PIB de la zone euro en 2020, puis sur un rebond de 5 % et 3,2% en 2021 et 2022. Le reconfinement de novembre d'une partie du Continent devrait la conduire à ajuster ces chiffres, qui pourraient être moins bons que prévu pour 2020 et l'an prochain.

Une politique accommodante pour longtemps

Dans ce contexte, l'économiste en chef a laissé entendre que la politique d'urgence pandémique, et notamment le fameux programme d'achats de titres PEPP pourrait durer plus longtemps que prévu. "Le programme a été initialement conçu pour aller jusqu'en juin, mais nous avons toujours dit qu'il se poursuivrait tant que la phase de crise ne serait pas terminée", a ainsi déclaré Philip Lane. La normalisation de la politique monétaire n'est donc pas pour tout de suite, puisqu'au-delà du PEPP, le QE, réactivé en septembre 2019 se poursuivra jusqu'à ce que la BCE soit "en situation de relever ses taux d'intérêt". Soit lorsque l'inflation se rapprochera de l'objectif visé par la BCE. Or, a rappelé l'économiste, Francfort n'anticipe pas  de retour de l'inflation autour de 2% dans les deux ans. Rappelons que le taux d'inflation annuel de la zone euro s'est établi à -0,3% en septembre, après -0,2% en août. Et même lorsque les prix seront remontés, la BCE se contentera dans un premier temps d'arrêter d'augmenter le stock de dette. Ce qui signifie qu'elle continuera de réinvestir le principal des titres arrivant à échéance, au-delà de 2022.

Un calendrier de sortie du QE extrêmement prudent 

Le calendrier de sortie de QE donné par Philip Lane est donc volontairement prudent, pour assurer aux États qu'ils pourront bénéficier du soutien de la BCE. "Dans cette période de choc où les États augmentent leur déficit pour soutenir leurs économie, notre politique de rachats d'actifs, à travers différents programmes, permet de maintenir des conditions de financement favorables", explique ainsi l'économiste de la BCE. Selon William de Vijlder, Philip Lane a "fortement insisté sur l'engagement de la BCE à maintenir une politique très accommodante", tout en maintenant la pression sur les États pour "qu'ils poursuivent eux-aussi leur politique fiscale de soutien". La tonalité relativement sombre du discours de Francfort depuis quelques jours sonne également comme "une mise en garde contre l'exubérance des marchés, provoquée par l'arrivée du vaccin", estime William de Vijlder. Puisqu’une hausse trop importante des marchés actions entraînerait un écart grandissant entre la sphère réelle et la sphère financière. Ce que la BCE veut éviter.

Une baisse supplémentaire du taux de dépôt ?

Autre enseignement de cette longue interview ce matin : la BCE pourrait baisser davantage son taux de dépôt, actuellement situé à -0,5%, si les conditions l'exigeaient. Certes, Francfort a toujours répété que les taux resteraient "à leurs niveaux actuels ou des niveaux plus bas jusqu'à ce que les perspectives d'inflation convergent durablement vers un niveau suffisamment proche de, mais inférieur à 2 % sur notre horizon de projection". Mais l'économiste en chef a cette fois-ci été encore plus explicite sur le sujet. "Nous ne pensons pas que nous ayons atteint un plancher ; nous avons encore de la marge pour de futures baisses (...) Nous considérons que la baisse des taux est toujours une option pertinente et disponible". Une déclaration qui n'a certainement pas contribué à rassurer le secteur bancaire, dont la rentabilité est très affectée par la faiblesse des taux.

Au sujet des banques justement, l'économiste en chef s'est inquiété du resserrement des conditions de financement, visible dans la dernière enquête. La BCE pourrait ainsi proposer "une refonte, une augmentation ou une prolongation" de son programme de prêts ciblés aux banques. Les conditions des TLTRO pourraient donc être modifiées en décembre, afin de faire en sorte que les entreprises continuent d'emprunter dans les meilleures conditions. Mais les banques y auront accès seulement si elles jouent le jeu : "la condition de base pour bénéficier de taux avantageux est de maintenir les prêts au secteur privé, ménages et aux entreprises. Nous devons vérifier que cet outil est aussi efficace qu'il devrait l'être". À bon entendeur ...