Controverse sur les taux d’intérêt entre Olivier Blanchard et Larry Summers / Leur niveau futur reste discuté

La stagnation séculaire serait-elle sur le point de prendre fin ? Les avis divergent sur la question comme l’ont démontré l’ancien secrétaire d’État au Trésor, Lawrence Summers, et l’ancien économiste en chef du Fonds monétaire international, Olivier Blanchard, invités à débattre par le Peterson Institute for International Economics lors d’une conférence.

Si les deux économistes ont convenu qu’il était peu probable que les taux reviennent aux niveaux très bas observés avant la crise sanitaire, lorsqu’ils étaient quasi-nuls, voire inférieurs à zéro dans certains pays, Lawrence Summers a déclaré qu’il s’attendait à ce que les taux deviennent "sensiblement plus élevés en moyenne dans les années à venir", tandis qu’Olivier Blanchard s’est montré nettement plus réservé à ce sujet.

La stagnation séculaire, qui frappe le Japon depuis 25 ans mais aussi la zone euro et les États-Unis depuis la crise de 2008, est le terme utilisé pour désigner "les économies souffrant d’une demande privée structurellement faible, nécessitant des taux d’intérêt très bas pour soutenir la demande et atteindre la production potentielle, si bas qu’ils se retrouvent bien souvent inférieurs au taux de croissance", explique Olivier Blanchard.

Au cœur du débat se trouve donc la question du taux neutre, ce fameux R* (prononcé "R étoile"), qui correspond au taux directeur qui serait sans effet sur une économie à l’équilibre, respectant les deux objectifs des banques centrales, c’est-à-dire le plein-emploi et une inflation à 2 %.

Le point de vue de Powell

Le président de la Réserve fédérale américaine (Fed), Jerome Powell, a lui-même évoqué le sujet du taux neutre mardi, lors d’une audition devant la commission bancaire du Sénat. "Il évolue dans le temps, c’est le propre de ces variables importantes en économie", a-t-il déclaré. Après des années de baisse des taux neutres dans le monde, "nous avons maintenant ce choc – cette série de chocs – associé à la pandémie. Cela soulève la question de savoir où se trouve le taux neutre. Honnêtement, nous ne le savons pas", a-t-il concédé.

En réalité, les prévisions trimestrielles de la Fed comprennent une estimation implicite du taux neutre, en comparant leurs prévisions pour le taux de référence à long terme de la politique monétaire et le taux d’inflation de long terme. Les banquiers centraux l’estiment actuellement à un demi-point de pourcentage (en termes réels) seulement.

Une histoire d’épargne et de défense

Olivier Blanchard, qui ne s’attend pas à un "revirement spectaculaire par rapport à l’évolution qui prévalait avant la crise du Covid-19", considère notamment que la hausse des revenus ainsi que l’allongement de l’espérance de vie conduiront la population mondiale à connaître une retraite plus longue qui incitera à épargner davantage lors de la vie active, exerçant alors une pression à la baisse sur les taux d’intérêt. L’incertitude toujours plus forte devrait également favoriser l’épargne de précaution.

Lawrence Summers, qui avait identifié en premier la stagnation séculaire comme phénomène contemporain, n’est pas de cet avis. Il qualifie les arguments de son confrère "d’ambigus", rappelant qu’avec le vieillissement de la population mondiale, il devrait y avoir au contraire plus de personnes âgées qui dépenseront leur épargne que d’individus épargnant pour leurs vieux jours.

Il évoque également les dépenses grandissantes des États en matière de défense, dans un contexte de tensions internationales croissantes, qui devraient pousser les gouvernements à emprunter davantage et donc à faire grimper les taux d’intérêt. "Les marchés agissent comme s’il y avait peu d’aversion pour le risque ce qui, toutes choses égales par ailleurs, signifie des taux sûrs plus élevés", ajoute-t-il.

Lui voit volontiers un taux neutre réel qui se situerait entre 1,5 % et 2 % à l’avenir. Finalement, la seule chose dont semblent certains les économistes c’est que rien n’est encore sûr. Le taux neutre n’a pas fini de donner des maux de tête aux banquiers centraux du monde entier.