Pourquoi le spread franco-allemand ne se creuse-t-il pas malgré le contexte politique hexagonal ? / Goldman Sachs voit trois raisons

Contrairement à ce que d’aucuns anticipaient, le renversement du gouvernement de Michel Barnier n’a pas généré de panique sur les marchés obligataires. L’écart de taux d’intérêt entre la France et l’Allemagne à dix ans, soit le supplément de rendement exigé par les investisseurs pour prêter à la première économie européenne plutôt qu’à l’Hexagone, se maintient en dessous de 80 points de base. Pour mémoire, il s’était hissé à 90 points de base quand la probabilité que le gouvernement chute à la suite du vote d’une motion de censure avait bondi.

Alors qu’en France l’incertitude politique semble évoluer à des niveaux rarement atteints dans un passé récent, d’autant plus dans un contexte budgétaire très dégradé, l’on pouvait s’attendre à ce que les investisseurs le fassent payer. D’après une note de Goldman Sachs, trois raisons plaident pour la stabilité du spread franco-allemand.

"Il apparaît que le consensus et les marchés s’attendaient déjà à une consolidation du déficit moins importante que ne le laissait supposer l’objectif déclaré du gouvernement de 5 %. Les attentes du consensus concernant le déficit de 2025 ont régulièrement augmenté au cours des derniers mois, pour se stabiliser à un peu moins de 5,5 % du PIB début novembre, avant même que le risque politique n’augmente. Cela suggère que le marché avait déjà pris en compte une possible détérioration de la trajectoire budgétaire ", juge Simon Freycenet, stratégiste chez Goldman Sachs. Rappelons qu’avant que ne survienne la dissolution et que l’on apprenne que le déficit public de 2024 serait nettement plus important que prévu (6,1 % du PIB contre 5,1 % dans le programme de stabilité), le spread se situait à 50 points de base.

Par ailleurs, la dégradation de la confiance des investisseurs vis-à-vis de la France peut être capturée à travers d’autres métriques, pointe la banque américaine. Les obligations assimilables du Trésor (OAT) ont sous-performé leurs homologues d’Europe du Sud depuis l’après-pandémie, fait remarquer Goldman Sachs.

Enfin, "d’un point de vue qualitatif, l’incertitude générée par la chute du gouvernement Barnier pourrait être plus facile à gérer pour les marchés que celle liée aux élections législatives", estime Simon Freycenet.

En effet, "le président Macron a souligné qu’il ne démissionnerait pas et, bien que le prochain gouvernement soit confronté à des difficultés identiques compte tenu de l’arithmétique parlementaire difficile, de nouvelles élections législatives ne pourront pas être organisées avant juillet 2025. Cela signifie qu’il est peu probable que l’on s’attende à des changements politiques radicaux, du moins à court terme. On peut le constater dans toute une série de classes d’actifs, les actions nationales, les entreprises et les marchés des CDS [credit default swap, produits permettant de s’assurer contre le défaut d’un émetteur, ndlr] s’étant bien comportés", souligne-t-il.

La prime associée aux CDS à 5 ans portant sur la France se maintient autour de 35 points de base depuis plusieurs mois, ce qui représente implicitement une probabilité de défaut très faible. Elle atteignait environ 25 points de base avant la dissolution.